原標題：專項債井噴助推明年利率債供給壓力增長——江海證券專題報告
從目前來看，壹方面，我國居民杠桿率已經在全球處於中等水平，多項研究已證明過高的居民杠桿率會擠出消費和投資，未來居民杠桿率上升的空間有限；另壹方面，如何在金融去杠桿的同時解決中小企業融資難融資貴的問題仍待進壹步探索，依靠企業加杠桿支撐經濟回暖有壹定難度，明年政府部門依舊是穩增長的重要力量，而政府部門加杠桿則必然會帶來國債和地方政府債的擴容。此外，第八次金穩委會議提到要發揮好政策性金融機構在經濟轉型升級和高質量發展中的逆周期調節作用。如何實現？通過發放貸款支持基建等重點投資領域。資金從何而來？從三家政策行年報來看，從最主要的渠道還是發行政金債。 表現在債市上，上述分析意味著明年包括國債、地方政府債和政策性銀行債在內的利率債的供給壓力將大幅增加。
那麽明年利率債的供給壓力大概會有多少呢？
首先來看國債。 眾所周知，國債年度發行規模取決於當年國債的到期規模和中央財政赤字規模，其中當年國債到期規模決定了國債滾動發行規模(國債通常情況下不還本，通過滾動發行續作到期國債)，中央財政赤字規模決定了國債凈發行規模。假設2019年全年名義GDP同比增速為8.0%，2020年名義GDP增速為8.1%，赤字率提升至3%，且財政赤字中中央財政赤字占比基本持平於2019年，為65%左右，計算可得2020年中央財政赤字的規模約為2.05萬億元，較2019年增加2200億元。將之與2020年2.44萬億元的到期量相加，得 2020年的國債發行總規模約為4.5萬億元，較2019年增加4200億元左右。
地方政府債方面 ，按用途劃分，地方政府債可分為新增債、置換債和再融資債。由於政府債務置換已經基本結束，假定置換債和再融資債的凈融資額與2019年持平，則明年地方政府債相對2019年增發的額度主要取決於新增地方債凈融資額以及地方政府債到期量的變化。 壹方面 ，新增壹般債凈發行額的計算方法與國債類似，按照35%的地方財政赤字占比估算，2020年地方財政赤字規模約為1.1萬億元；專項債限額的安排主要取決於穩增長的壓力，假設2020年專項債限額增速進壹步放緩至40%左右，則2020年地方專項債凈發行規模約為3萬億元。即2020年新增地方債凈融資額約為4.1萬億元，較2019年增加1萬億。 另壹方面 ，從到期量來看，2020年地方政府債到期規模為2.08萬億元，比2019年1.31萬億元的到期量增加了7605億元。綜合來看， 2020年地方政府債的發行總規模在6.2萬億以上，約較2019年增加1.76萬億元左右。
政策性金融債方面 ，以國開行為例，發放貸款占總資產的比重和發行債券占總負債的比重均超過了60%，2018年兩者同比增速分別為6.9%和6.2%，相差不大。故我們可通過估計政策性銀行貸款的增速來擬合政策性金融債余額的增速，從而得到政金債的凈融資額，再加上當年政金債的到期規模即可估算出當年政金債的發行額。除2018年政策性銀行貸款增速明顯偏低以外，過去幾年政策性銀行貸款增速與全市場貸款增速基本是壹致的，假定2019年、2020年政策行貸款增速恢復至全市場貸款增速的65%、85%，2019、2020年全市場貸款增速分別為12.6%和13.5%，而2018年底全市場政策性金融債余額為14.38萬億元，則這兩年政策性金融債的凈融資額分別為1.16萬億和1.78萬億。再加上2.4萬億和2.6萬億的到期規模，則 2020年政金債的發行總規模在4.4萬億左右，約較2019年增加8200億元。 當然，考慮到政策性銀行發債壓力的加大，央行可能會通過增加PSL投放來進行緩解，那麽最終政金債的供給增量或將低於我們的估計值。
總體而言，明年利率債的供給壓力不容小覷，發行量或將比2019年高3.06萬億，其背後是經濟下行壓力仍大的背景下，政府和政策性銀行加杠桿進行逆周期調控。 出於支持基建的考慮，疊加到期量的自然增長，明年地方政府專項債或將大幅增發1.76萬億，地方債供給將明顯加量。 需求端的情況也不很樂觀，壹方面，2020年是資管新規過渡期的最後壹年，此前未處理完畢且不符合新規要求的保本、多層嵌套、非凈值化管理的理財產品和資管計劃將迎來集中贖回； 另壹方面，同業信用收縮及對高息攬儲的管控導致中小行仍面臨縮表壓力。 從這個角度看，若央行未提供足量的基礎貨幣進行對沖，明年利率將存在壹定的上行風險。
（文章來源：屈慶債券論壇）
鄭重聲明：發布此信息的目的在於傳播更多信息，與本站立場無關。