對次貸危機中壹些問題的思考和建議
次貸危機爆發已經快兩年了，經歷了四個發展演變階段。第壹階段是危機的開始。從2007年初開始，由於美國房地產市場持續向下調整，美國次級抵押貸款市場開始動蕩。許多從事次級抵押貸款的金融機構，如匯豐北美公司、國家財務公司和新世紀財務公司，都因客戶違約而相繼遭受巨額損失，有些甚至陷入破產或申請破產保護。第二階段是危機。自2007年7月和8月以來，大量與次級抵押貸款相關的金融機構破產。2007年8月，美國第十大貸款公司美國家庭抵押貸款投資公司申請破產保護。同月，受部分投資美國次貸債券的基金宣布停止贖回的影響，美聯儲和歐洲央行被迫聯合註資恢復銀行間市場秩序，成為此次危機的標誌性事件。第三階段是危機擴散。2007年底2008年初，花旗、美林、瑞銀等大型金融機構因次貸出現巨額虧損，市場流動性壓力驟增。西方央行聯手幹預。全球最大的債券保險公司MBIA和美國第二大債券保險機構AMBAC損失慘重。2008年第壹季度，MBIA損失了24億美元，AMBAC損失了6543.8億美元+7億美元。美國第五大投資銀行貝爾斯登的倒閉猶如壹枚重磅炸彈，將危機引向了壹個新的高度。第四階段是危機的深化和惡化。自2008年6月以來，危機愈演愈烈。其中，標誌性事件有美國政府接管兩房、雷曼兄弟申請破產保護、美國銀行收購美林以及政府接管AIG。危機的另壹只鞋終於落地，後續的演變還有待進壹步觀察。到目前為止，這場危機已經造成了超過65，438+0萬億美元的損失。這次危機破壞力如此之大，影響範圍之廣，是歷次金融危機無法相比的。
對次貸危機中幾個問題的思考
次貸危機引發了壹系列重大問題的討論，包括五個方面:壹是投資銀行的回報，二是資產的透明度，三是全球最大的保險公司AIG被收購，四是美國政府救市，五是美國的消費模式。
“投資銀行的回歸”問題
目前美國五大投行中的貝爾斯登、雷曼和美林已經消失，僅存的高盛和摩根士丹利也變成了全能銀行，美國作為特殊金融機構的投行不復存在。關於“投行回歸”的問題，有不同的看法。有相當壹部分人贊成“投行回歸”，理由如下:第壹，回歸可以降低投行的杠桿，從而降低風險。壹般來說，投行的杠桿率是30:1，商業銀行是12:1。次貸危機中，高杠桿的大型投行相繼倒閉，說明投行的商業模式存在嚴重問題，在壹定程度上應對次貸危機負責，高杠桿的問題可以通過投行的回歸來解決。二是通過回歸容易接受監管，解決監管滯後和真空的問題。將投資銀行和商業銀行合並，納入美聯儲監管範圍，有助於監管機構更好地理解杠桿更高的投資銀行業務的運作，更好地保護存款人的利益，更好地解決監管滯後的問題。同時，當投行陷入困境時，也可以得到監管部門的幫助。第三，符合市場的內在要求，有利於獲得穩定的資金來源。當市場面臨不確定性時，投資者要求更多的安全性和更高的資本比率。由於缺乏穩定的資金來源，如儲蓄，投資銀行很容易受到不穩定市場的沖擊。投資銀行回歸商業銀行是市場要求下的必然選擇。第四，歐洲等國家的全能銀行模式優於單純的投資銀行模式。
也有很多人反對“投行回歸”。主要原因如下:第壹，歷史經驗表明，回歸混合模式並不能解決危機。1933之前采用的是混業經營模式，未能阻止大危機的發生。大危機後，為了保護儲戶利益，美國通過《格拉斯-斯蒂格爾法案》將投資銀行與商業銀行分離。現在的“投行回歸”是開歷史的倒車。其次，歐洲的全能銀行模式並不完全成功。“投行回歸”不壹定成功，比如花旗。證券公司的風險偏好文化與商業銀行的審慎經營文化完全不同，需要重新審視混業經營對金融體系的影響。第三，不同的商業模式都有成功和失敗的例子。投行問題的關鍵不在於組織模式，而在於內部管理和外部監管。投資銀行和商業銀行如果監管及時，可能經營得很好。對金融機構的監管取決於其屬性。投行的問題在於疏於監管，監管跟不上投行的發展。對沖基金等壹些金融機構的杠桿率高於投資銀行。投行和商業銀行的合並雖然可以讓商業銀行有穩定的資金來源，但並不能解決根本的風險問題。
資產透明度
資產透明成為社會各界關註的又壹焦點。壹些研究人員和官員認為，次貸危機源於資產定價缺乏透明度。資產透明度不足的原因主要有三點:壹是結構性產品復雜多樣，證券化鏈條長且復雜。巴菲特曾經說過，“如果妳想了解壹個CDO的產品，妳必須閱讀大約654.38+50萬頁的資料。如果我們從這個CDO產品中取出初級份額，並與其他50個同類CDO組成壹個CDO廣場，我們將不得不閱讀超過75萬頁的材料——這顯然是不可想象的。當大型結構性產品在市場上交易時，幾乎沒有人知道這些產品是什麽，這很可笑。”由此可見結構化產品的復雜性。住房相關證券化的流程是商業銀行直接貸款給住房金融機構——證券化處理——信用違約互換(CDS)——風險共擔——進行信用違約互換。這個過程涉及很多復雜的產品和大量的相關機構，環節多，帶來壹個關鍵問題就是資產不透明。在長鏈條中，市場信息的不透明貫穿始終。正是由於產品非常復雜，證券化鏈條中環節眾多，投資者對對沖基金、私募基金、特殊目的載體的投資行為和資產結構知之甚少。二是大量產品在場外市場交易而非場內市場交易。壹般來說，資產在公開市場交易，價格公開透明。在私下的場外交易中，由於沒有公開價格，資產的透明度較差。目前，壹些投資銀行和經紀公司參與結構性產品的75%至80%的資產不能立即在市場上定價。由於缺乏信息透明度和資產定價的困難，市場參與者不知道他們持有的資產風險有多大。第三，金融市場過於依賴評級公司，評級機構與投行關系過於密切，缺乏監管。評級機構作為信息中介，在證券化市場發展中發揮著重要作用。高度專業化的金融市場將貸款人和投資者分割開來，投資者在購買產品時只能依靠專業的評級機構和中介機構對風險進行定價。然而，評級機構本身存在嚴重的利益沖突:其收入主要來自證券發行人支付的評級費用。在評級過程中，通常存在發行人“招攬評級”的現象，即結構性證券的發行人向給予其最高評級的評級機構支付費用，導致評級缺乏真實性和客觀性。但評級機構自身的評級模型也存在問題，結構化證券風險評估的準確性引發市場質疑。從2007年第三季度到2008年上半年，穆迪、標準普爾和惠譽三大評級機構已經下調了價值65438美元+0.9萬億的房地產抵押貸款支持證券的評級。
AIG問題
美國國際集團(AIG)被接管的原因如下:第壹，AIG擔保的CDS不透明，CDS本身已經異化為壹種投機工具而非保險工具。在現實市場中，CDS已經不再是金融資產持有人購買違約風險保險的保守品類，實際上已經異化為信用保險合同買賣雙方的壹種博弈行為。實際上，對於需要信用保險的金融資產，雙方都可以無所作為。他們賭的是信用違約事件是否發生。這種賭博行為和規模已經遠遠超出了CDS設計的初衷。當風險來襲時，這些美好的保險形式形同虛設，不僅無法保值避險，還會加劇信用危機的形成。AIG的問題在於，它無法理解自己創造和持有的衍生產品的價值，無法給它們定價，也無法在市場上很好地交易。AIG參與的CDS市場缺乏透明度，CDS市場本身非常不規範，缺乏有效監管。AIG的保險業務沒有問題，但在類似於投資銀行的業務中為壹些公司債券提供了無限償債擔保。這些擔保是基於信用評級。當受次貸危機影響的借款人無力償還貸款時，債務負擔自然就落到了AIG身上。也是因為沈重的債務負擔，出現了嚴重的流動性問題，隨後AIG信用評級被下調，融資困難。第二，CDS市場存在重大制度缺陷，缺乏為AIG提供擔保的機制。CDS市場的巨大規模使整個金融市場面臨前所未有的、無法估量的系統性風險。其中，最大的風險是CDS完全是場外交易，沒有任何有效的監管。信用違約互換的另壹個巨大風險是沒有中央清算系統，沒有集中交易報價系統，沒有準備金擔保要求，沒有風險監控和跟蹤。壹切都是以信息不對稱的形式在壹個不透明的圈子裏運行，目的是為交易者獲取最高的投機收益。那麽當壹些機構破產的時候，誰來為這些賣出去的CD買單呢？在CDS市場，當情況變得更糟時，它需要提供擔保。但是，由於CDS市場不規範，沒有人定期檢查以確保他們有必要的擔保，缺乏解決這壹問題的機制和方法。最後我陷入了壹個需要所有擔保的境地。這個時候，我別無選擇，只能由政府接手。
對AIG的接管也暴露了現代風險管理的復雜性和現代金融風險跨境、跨行業傳遞的特點，因此風險保險的作用應該被重新審視。風險的保險並不意味著風險的解決和消除。問題的關鍵是區分風險，而不是簡單地轉移風險。
政府救助問題
美國國會通過了7500億美元的金融救援法案。政府是否應該在危機期間救市，成為各方爭論的另壹個熱點問題。贊成救市的人的理由主要有:第壹，市場在危機中無法自我調節，需要政府幹預，幫助市場建立信心。我們無法靠市場本身找到解決危機的辦法。我們需要政府作為第三方將不良資產從賬目中移除，為這些價格無人知曉的資產定價，並重啟市場。政府的角色是促進者，最後不壹定花納稅人的錢。第二，系統性危機需要政府救助以避免更大的損害，救助會降低巨大的負面風險。壹些大型金融機構的突然崩潰將損害本已敏感的金融市場和經濟，導致借貸成本大幅上升，減少家庭財富，損害本已脆弱的經濟增長。接管它們比讓它們破產要好。救助可以避免危機惡化，緩解金融體系的危機。第三，從以往應對金融危機的經驗教訓中可以發現，在危機中應該高舉救市的大旗。當危機來臨時，所有的規則都可能改變。我們不應該盲目地堅持市場教條。第四，政府救市不壹定會帶來後患。政府在危機中采取的救市行動不會成為正常情況下的典範。在壹定條件下，拯救市場不會鼓勵公司采取不負責任的行動，也不會產生新的道德風險。
反對救助方的理由主要有:第壹，政府救助會鼓勵賭徒行為，產生新的道德風險和逆向選擇。救市讓納稅人承擔可能損失的責任，增加未來新危機的可能性，導致利潤私有化，損失社會化，不是正確的選擇。第二，市場調節是有效途徑，救市解決不了根本問題，會破壞市場紀律。援助不能解決房地產市場最根本的問題，也不壹定能帶來經濟增長。另外，不知道問題的癥結在哪裏，很難對癥下藥進行搶救，也很難保證搶救效果。第三，救市可能會產生負面效應和新的問題。當市場在尋找解決問題的方法時，解決問題的方法也會引發問題。例如，允許雷曼兄弟申請破產保護意味著AIG接受CDS市場的損失，意味著貨幣基金的價格跌破其凈資產，這引起了恐慌，使人們開始從貨幣基金中撤出資金，因為貨幣基金沒有聯邦保險。而且禁止賣空可能會給市場帶來比預期更大的傷害，因為賣空是金融市場的重要機制。很多時候，政府援助可能會帶來不想要的結果。
美國消費模式問題
有研究者認為，次貸危機與美國過度消費的發展模式密切相關。美國政府利用美元作為國際貨幣的巨大優勢，鼓勵民眾透支，大力發展債務經濟，巨額債務赤字只能靠盈余國家支撐。順差國家成為綁在美元戰車上的人質，不得不通過持有美元、購買美國國債等金融資產和大量出口商品來支撐美國高負債高消費的經濟發展。近年來，美國過度消費問題越來越嚴重，家庭債務負擔加重，高負債高消費的模式難以為繼。據統計，2002年美國家庭債務為8.5萬億美元，2006年達到11.5萬億美元，相當於家庭可支配收入的127%。2007年，美國家庭債務規模進壹步擴大到14萬億美元，債務已經達到可支配收入的140%，這是前所未有的。其中，家庭抵押貸款從2002年的6萬億美元增加到2007年的1.6萬億美元，家庭消費信貸從2002年的1.9萬億美元增加到2007年的2.5萬億美元。根據美聯儲的數據，家庭債務償還負擔(與可支配收入相比)從2000年的12.6%上升到2006年的14.3%，創下新高。家庭負債占金融資產的比重從2000年的22%上升到2006年的31.3%，幾乎增加了10個百分點。美國的個人儲蓄率(占可支配收入的比例)逐漸下降，從90年代初的7%下降到2007年的-1.7%，創下1933大蕭條以來的最低紀錄。包括公共和私人部門在內的國民凈儲蓄(儲蓄占國民收入的比例)從1982年的8.5%下降到2007年的不到2%。據統計，2007年美國的國民儲蓄率在七個工業化國家中排名最後，僅為GDP的13.6%，比日本低15個百分點，比德國和加拿大低10個百分點。隨著次貸危機的惡化和房價的下跌，美國家庭部門的債務將進壹步加重。目前美國消費對經濟增長的貢獻率高達70%。據估計，美國1美元的住房財富收入可產生約9美分的消費支出，遠高於來自股市的財富收入與消費支出之比。據估計，目前住房財富效應的下降將使美國GDP的增長減少0.75個百分點。房地產市場惡化對美國經濟增長的不利影響不容忽視。根據美國抵押貸款銀行家協會的調查，可調利率次級抵押貸款的違約率從2006年第壹季度的12%上升到2008年第壹季度的22.1%，可調利率次級抵押貸款的止贖率從2006年第壹季度的1.9%上升到2008年第壹季度的6.3%。次貸危機的惡化導致金融資產進壹步大幅下降，進而通過財富效應影響居民消費支出。次貸危機的惡化對中低收入者來說無疑是雪上加霜。
加強微觀和宏觀審慎監管
次貸危機迫使各界對壹些重大問題進行反思，也對金融監管提出了新的挑戰。如何提高監管的有效性，尤其是微觀審慎監管和宏觀審慎監管的聯動非常重要。
加強微觀審慎監管
適時修訂會計規則，完善資本監管。現行會計準則中公允價值的使用具有明顯的順周期特征。目前還沒有更科學的會計制度來替代盯市詢價制度。目前只能依靠監管政策和措施的調整來彌補公允價值會計體系中的缺陷。次貸危機對巴塞爾新資本協議的有效性提出了挑戰，有必要重新審視巴塞爾新資本協議第壹支柱的有效性。銀行監管最基礎的工作應該是保證銀行資產分類體系、風險資產撥備和壞賬剝離制度的科學性和完整性。然而，新巴塞爾資本協議通過復雜的量化模型將監管工作過度數學化，使人們容易忽略有效監管的最根本要素。因此，有必要對新資本協議進行改進，以反映近年來市場的變化以及金融危機帶來的教訓。同時，應認真研究“逆周期”資本監管的重要性，即在經濟繁榮時期，要求銀行提高資本充足率，計提充足的撥備，這將有助於收緊市場流動性，緩沖資產泡沫的形成。但在經濟蕭條甚至危機時期，需要采取壹定的監管容忍度，以減少信貸緊縮對經濟增長造成的壓力。
真正實現金融創新與全面風險管理齊頭並進，金融創新與金融監管齊頭並進的原則。前者是針對商業銀行的。有風險偏好，就要有相應的風險管理能力，就要樹立全面風險管理的理念，否則風險日積月累，最終造成巨大損失。後者是針對監管者的。金融創新是壹把雙刃劍。在推進金融創新的同時，要加強有效監管，否則風險就會暴露出來。這也是次貸危機演變成嚴重金融危機的重要原因。
創新跨行業跨境監管制度，切實強化主監管人或並表監管人的職能。在綜合經營和金融全球化的大趨勢下，資金和資產的流動性和可兌換性更加突出，金融風險在不同行業和國家的積累和擴散更加便利，加強跨行業監管和跨境監管的合作更加迫切。因此，需要主監管者或並表監管者發揮積極作用，統壹監管標準，采取協調行動，防止金融風險的過度交叉擴散和跨境感染。
加強宏觀審慎監管
如果說微觀審慎監管是為了夯實微觀金融基礎，那麽宏觀審慎監管就是從國家戰略上把握發展趨勢，避免被卷入全球金融大風暴。因此，有必要加強宏觀審慎監管。
加大產業結構調整力度，積極擴大內需，高度關註發展模式蘊含的風險。次貸危機的原因主要有兩個:壹個是美國高消費低儲蓄的發展模式。第二，金融創新存在問題。相比較而言，前者更為根本和關鍵。正是因為美國的低儲蓄高消費，大量透支消費，高負債，才造成了嚴重的風險。短期來看，美國政府救市對美國乃至全球都是有利的，但長期來看，如果不改變高消費低儲蓄的發展模式，危機還是會再次發生。短期內，中國的出口導向很難迅速改變。但從中長期來看，中國必須加大產業調整力度，積極擴大內需，改變出口導向型發展模式，堅決落實科學發展觀，妥善處理生產與消費、內部平衡與外部平衡的關系。
要促進出口多元化，加強外匯儲備管理，防範外部風險。中國高度依賴出口，中國是美國最大的貿易夥伴。它每年向美國出口大量產品。為了避免對美國市場的過度依賴，需要盡快推進出口多元化，分散風險。同時，中國外匯儲備龐大，持有大量金融資產，包括美國國債和公司債，風險較大。因此，要加強外匯儲備管理，加強對與我國對外經濟金融聯系較高國家的風險跟蹤監測，采取切實措施防範和化解風險。
建立風險預警系統，加強對國際經濟金融形勢的分析和監測。次貸危機的教訓之壹是，金融穩定不能只靠單個銀行的穩定，還要從宏觀審慎的角度，審視可能影響整個系統層面的風險。既要關註單個銀行的風險和監管，也要關註市場層面的銀行整體風險以及國內外宏觀經濟環境變化對銀行風險的影響。認真做好風險預警工作，盡快建立早期風險預警系統，加強對國際經濟金融風險的監測，防止國際金融風險傳導到我國產生系統性風險。
加強不同層面的國際經濟金融合作與協調。壹是加強政府間高層跨境合作和信息共享。這場危機使得政府間的合作和信息共享變得尤為重要。在金融全球化的背景下，對於許多國家來說，金融危機通常源於某個國家主權之外的海外金融市場，因此不在其視野之內。政府間的高層合作和溝通對於維護金融穩定非常重要。二是加強各國監管機構和央行的有效合作。在實際工作中，很難準確區分維護系統穩定的責任(如最後貸款人的角色)和大型銀行審慎監管的責任。各國中央銀行和金融監管機構應建立密切、持續的信息共享機制，加強監管機構和貨幣當局之間的合作。-
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