根據歷史表現進行推斷的主要陷阱包括以下幾點。
1，潛在風險
誤導歷史業績的主要表現是未知風險。在壹只基金的存續期內，投資策略可能已經暴露了壹個小概率事件的風險，但恰好這個事件在此期間沒有發生，所以歷史表現沒有體現出來。在這種情況下，歷史表現不具有代表性，或者說極具誤導性。這裏的核心概念已經在第4章討論過了。
2.數據相關陷阱
圖6-1顯示了近30年來債券市場的強勢上漲。想象壹下:在廣泛使用的投資組合優化模型中，使用債券作為投資目標。在給定的波動率(作為風險度量)下，投資組合優化模型會給出壹個預期收益最高的投資組合。這個模型的結果是根據歷史上各種投資標的的預期收益和波動率以及它們之間的相關性計算出來的。壹般來說，債券上行趨勢越強越穩定，在最優投資組合中的比重越高。
圖6-1美國國債期貨主力連續合約
註:期貨主力連續合約圖顯示連續持有國債期貨的多頭頭寸凈值變化，考慮合約延期價格調整。
投資組合優化模型中有壹個隱含的假設:歷史數據是未來決策的可靠依據。這個假設合理嗎？具體到債券，過去30年的業績與未來業績的相關性有多強？債券市場長期牛市的動力來自於1980以來的商品熊市和同期的低通脹。雖然商品市場自2002年以來已經觸底，但通貨膨脹仍然低迷，這得益於2008年及其後的經濟危機。債券長期牛市(或利率長期下降)與2008年末兩位數通脹率從1979到1980下降到2%以下的大趨勢是同步的。
然而，債券的未來前景似乎與過去的歷史表現無關。債券利率從1981降到目前的15%。無論如何展開想象的翅膀，未來下降的空間都極其有限。對於未來的預測，過去的利率下降(債券上升)不僅沒有指導意義，還是壹個“不可能”的指標。我們很難想象未來30年利率會從3%降到-12%。相反，在利率長期大幅下降後，很有可能出現大反轉。得益於快速發展的世界經濟帶來的強勁需求，大宗商品價格出現反轉，形成長期上漲趨勢。到目前為止，由於高失業率，盡管商品價格上漲，通貨膨脹率仍然很低。然而，隨著失業率的改善，通貨膨脹率似乎又在上升。此外，寬松貨幣政策的延遲效應疊加在對高債務可能導致長期通脹和利率上升(即債券價格下跌)的擔憂之上。
諷刺的是，過去在牛市中起主要作用的，可能是未來熊市的誘因。過去債券牛市是因為利率從很高的位置跌到很低的位置已經很久了，未來下跌空間非常有限，進入上升軌道的可能性會很大。再者，利率長期下降，說明利息收入已經全面減少。在這種背景下，債券市場過去30年的昂揚走勢，更像是債券未來會繼續下跌的壹個理由，而不是增加債券在投資組合中權重的壹個理由。
歷史成就只有在歷史可以推斷未來時才有用。然而，很多時候，我們沒有理由做出這樣的假設。就像債券的情況壹樣，有時過去的歷史表現實際上是壹個反向指標。在妳知道如何從過去推斷未來之前，不要用歷史表現作為投資決策的依據。
3.過高的回報率可能是壹件壞事。
優秀的盈利表現不壹定是好指標。有時，高回報率反映出基金經理傾向於承擔更大的風險，而不是他們出色的管理技能。我們來看看1998 ~ 1999中多頭/空頭的明星基金經理。重倉科技股(尤其是網絡股)的基金經理將大幅跑贏大盤。在此期間，風險敞口越高——重倉持有互聯網股票——意味著業績越高。市場給了持有估值過高、基本面壹文不值的股票的基金經理超額回報，導致這些股票價格走高。那些謹慎並避免過度投機的基金經理的表現大大低於市場。因此，在2000年初選擇基金經理的投資者很可能選擇風險最大的投資組合，而不是管理技能水平最高的投資組合。在1998 ~ 1999表現最好的基金經理，大多在2000年3月開始的互聯網泡沫中傷亡慘重，整個科技板塊大幅下跌，直到2002年。
另壹個來自過度風險而非管理水平的突出表現的例子是2003年至2007年采用信用利差策略的對沖基金。很多擅長投資高收益債券的對沖基金，因為債權收益和資金成本的差異，表現很好。利用杠桿，差價帶來的利潤翻了幾倍。成功是蕭何，失敗是蕭何。杠桿可以提高利潤，但隨著信用利差的縮小或擴大，資金成本的得失會同步放大。從2003年到2007年，高收益債券的信用利差逐漸縮小，這意味著資本利得增加了利息收入。那些使用最高杠桿、承擔最高信用風險的基金經理，既受益於利息收入，也受益於資本收入(由於利差)。因為信用利差沒有急劇擴大以反映長期暴露風險，所以增加杠桿所承擔的額外風險並不顯著。根據過去3-5年的歷史表現，在2007年中期，選擇信用利差對沖基金的投資者很可能會選擇那些承擔最大信用風險的機構，而不是擁有最高管理技能的機構。可悲的是，信用利差的急劇擴大導致了杠桿下的多重損失，而那些承擔了最大信用風險的對沖基金在隨後的兩年裏表現極其糟糕。
投資陷阱在於，有時過去的優異表現實際上反映的是負面的、過度的風險，而不是正面的、非凡的管理技能。如果市場條件非常有利，就不會發現過度的投資風險——非常協調的市場條件會帶來出色的業績。此外，壹些極端的市場條件鼓勵了投機(例如，互聯網泡沫和信用利差泡沫)，這些狂歡大大加劇了未來市場拐點的可能性。在這種情況下，過去不僅不具有代表性，而且具有嚴重的欺騙性。投資者壹定要了解幫助業績突出的原因，合理判斷未來能否延續輝煌。2000年初重倉網絡股的基金經理們，業績曲線可能很漂亮，但只有了解背後原因的投資者才能警惕這種風險。正如保羅·魯賓指出的，“永遠不要被牛市中的光環沖昏頭腦”。
4.沒有可比性
考慮策略池中的以下兩個候選基金，我們以最大提取量作為主要選擇標準。
(1)基金A:最高提現25%。
(2)基金B:最大提現10%。
哪個基金風險更大？很多讀者可能覺得這是壹個幼稚的問題。基金B風險小不是很明顯嗎？錯了，不壹定！其實以上信息完全不足以回答這個問題。假設我們提供更多信息，如下所示。
(1)基金A:最高提現25%，歷史業績時間7年。
(2)基金B:最大提取10%，歷史業績時間3年。
如果回撤較小的基金歷史表現較短，我們實際上無法判斷哪只基金風險較小。如果基金A最近三年的最大提現只有5%(相比基金B的10%)，似乎基金A的風險更小。這裏的問題是，如果基金B也有7年的歷史業績，我們不知道它的最大提取額是多少:它可能遠遠超過基金A的最大提取額..
為了公平起見，比較必須基於相同的時間段。和上面的例子壹樣，如果以最大回撤為主要比較標準，那麽比較就必須從兩者的表現點出發，而不是從各自的起點出發。其他對比標準也是如此。
假設我們要比較兩只對沖基金持有多只股票的平均年化復合收益率。基金A從1995開始，基金B從2000開始。如果從各自的起點出發比較，那麽基金A有巨大的優勢，因為它在前幾年的牛市中交易過，而基金B沒有。在這個例子中，歷史業績較長的基金獲得優勢；但在另壹些情況下，結果正好相反。比如從1997中期開始運作的基金會，比從1999初期開始運作的基金要吃虧很多，因為經歷了1997 ~ 1998的熊市。同樣，對齊起點也可以避免比較的誤區。
基金的比較壹定要基於同壹個基準，請記住以下原則。
(1)時間段。上面的例子中提到，如果兩只基金從不同的點出發，那麽統計必須從兩只基金在同壹時間段的歷史表現來計算。
(2)策略風格。比較兩只策略風格不同的基金是沒有意義的，因為它們的表現往往取決於相應的市場特征。將對沖基金與固定收益套利基金進行比較是不恰當的。因為在上漲行情中，前者優勢巨大；在不斷下滑的市場中，後者擁有巨大的優勢。
(3)參與交易的市場。與管理技能相比，市場環境往往對業績的影響更大。即使兩個基金經理采用相同的交易策略，如果在不同的市場進行交易，業績結果也會大不相同。例如，假設兩只對沖基金(CTA)交易趨勢跟蹤期貨，壹只只交易商品期貨，另壹只交易外匯期貨。當壹個市場出現巨大趨勢，而另壹個市場窄幅波動(賺錢非常困難的市場環境)時，對比結果實際上只是反映了市場的趨勢特征，而不是基金的管理水平。
5.太長的歷史表現往往失去了意義。
壹般認為長的歷史表現會比短的歷史表現更有說服力。這個常識不壹定完全正確。出於以下原因，更長的歷史表現可能不切實際。
(1)策略和組合發生了變化。資產管理規模的快速增長將使投資策略和交易市場發生巨大變化。例如，多空股票對沖基金往往受益於小盤股的快速增長。隨著管理規模的增長，倉位被迫向市值更大的股票遷移；小盤股的持倉比例被迫降低或完全放棄。此舉可能會大大降低基金未來的業績。所以早些年的歷史表現對於現在的管理風格並沒有說服力；換句話說，利用太長的歷史表現可能會高估基金的未來潛力。
(2)戰略效率下降。壹只基金早年業績輝煌的主要驅動力，很可能因為市場結構的變化，或者競爭對手的進入而出現下滑。所以因為之前的市場環境比較有利，所以早幾年的收益率會比近幾年高很多。可惜昨天沒來。壹個很好的例子是CTA的長期令人印象深刻的表現，這是壹種趨勢跟蹤策略。70年代、80年代、90年代初，趨勢跟蹤CTA的年化收益遠高於市場平均水平。隨著更多使用類似策略的CTA基金的進入，這類策略的收益/風險比大大降低。壹般來說，始於20世紀70年代的CTA基金的業績會遠遠高於目前的水平。我們經常會看到歷史表現的分水嶺，之前輝煌，之後平淡無奇。因為很難再現促成輝煌業績的市場環境，所以拿相應的歷史業績作為未來潛力的證據，似乎是“水中之月，鏡中之花”。
(3)基金經理發生變更。有長期歷史業績的基金經常更換基金經理。久而久之，基金的創始經理很可能因為業績成功而被提拔到管理崗位，聘請或指派其他基金經理負責基金。有時，前基金經理可能部分或全部退休。其他時候，在壹個大型機構中，雖然原基金經理離職或被另壹個人接替，但基金仍然掛在他的名下。當基金的管理人發生重大變動時，前期的歷史表現壹般是沒有意義的，甚至是顛覆性的。
以上任何壹個原因都可以導致歷史表現長，並不比歷史表現短更有說服力。
投資誤區1:以歷史業績作為未來投資決策的依據是合理的。
真相:正如我們在債券例子中指出的，如果有理由相信，過去幫助業績突出的歷史條件在未來不會再次出現，那麽歷史業績就沒有意義。同樣，如果我們有理由相信，過去幫助業績優秀的投資策略會衰落，那麽歷史業績就不可信。
◆投資誤區二:中等回撤下的歷史高收益壹般是優勢。
真相:有時，過高的收益率實際上反映了在有利的市場環境下承擔了過高的風險，而不是高超的資產管理技能。如果風險是小概率事件，但在基金存續期內沒有遇到，那麽歷史業績所展示的證據是不夠的。了解業績背後的來源，對於分析未來潛力非常重要。
◆投資誤區三:量化評價中，收益/風險比高的基金經理比收益/風險比低的基金經理表現更好。
真相:經常看到不同基金經理的歷史業績是從不同的時間節點開始的，他們的業績往往是由非重疊時間段的業績決定的。正確的方法應該是只比較相同的時間段(而不是從各自的起點開始)。此外，在同壹個市場交易並采用相似策略的基金經理之間的比較是有意義的。
◆投資誤區四:歷史表現越久越有意義。
真相:有時候，如果管理期間有重大變化，歷史業績越長，意義越小。事實上，管理期越長，發生重大變化的可能性越大。