就利率政策的實施效果而言，去年中國6次上調存貸款基準利率，而美國連續多次降息，中美利差進壹步拉大，實際上刺激了“熱錢”的進入。而且，由於加息會進壹步吸引“熱錢”，客觀上加大人民幣匯率的上行壓力，央行在利率政策的選擇上往往處於兩難境地。
至於“對沖”操作的政策效果，也很難令人滿意。這是因為:第壹，如果前幾項政策調整是在事前進行的，“對沖”操作是不得已而為之，即在巨額貿易順差和外匯儲備已經形成之後采取的控制措施，旨在削弱外部失衡的負面後果，超出了從根本上減少貿易順差和抑制外匯儲備過快增長的能力。第二，這是壹個缺乏主動性的被動監管。央行“對沖”操作的時機和規模以順差結匯的時間和數量為依據，限制了央行政策調控的空間，使央行的政策操作部門處於被動地位。第三，它是壹種成本很高且具有“互惠效應”的管制。作為央行對沖操作的籌碼，央票的發行成本每年以數百億元計算。或許更令人擔憂的是“對沖”本身的“互惠效應”，使得“對沖”的客觀效果與政策監管者的預期大相徑庭，甚至可能導致相反的結果。比如“對沖”規模的不斷擴大，會導致貨幣市場利率上升，進而推高利率整體水平。但在人民幣升值預期強烈的情況下，會刺激海外“熱錢”大量流入，導致外匯儲備快速增加，加劇外部失衡，從而使“對沖”效果與央行調控的初衷完全背道而馳。
為什麽貨幣政策緩解外部失衡的效果不理想？原因其實並不復雜。貨幣政策以調節貨幣供應量為己任，作用範圍主要在貨幣信貸領域。直接控制對象是商業銀行等金融機構，主要影響金融微觀主體的金融行為，而巨額貿易順差產生於實體經濟部門。現有的緩解外部失衡的貨幣政策調控措施無法對出口企業的行為施加有效影響。這樣壹來，這種“治標不治本”的政策調控效果自然要打折扣。