1984-1997我國通貨膨脹下的貨幣政策概況分析
在中國漸進式性的市場化進程中，中國經濟改革的本質是要建立壹個主要由市場決定資源配置的經濟體制。經濟改革帶來的壹個副作用就是通貨膨脹，通貨膨脹治理的成功與否直接決定經濟改革是否可以繼續下去。在我國總需求大於總供給，通貨膨脹不斷出現且愈演愈烈的情況下，貨幣政策的宏觀調控使我國經濟總體保持了健康良好的發展勢態，其顯示了巨大的力量。關於通貨膨脹目前我國學者的主要定義為：通貨膨脹就是貨幣發行過多，貨幣發行量超過了貨幣需求量；通貨膨脹就是貨幣購買力的下降，同量的貨幣現在的購買量小於過去；通貨膨脹就是物價總水平上漲或持續壹段時間的上漲，物價的上升部分超過了物價的下降部分，或物價只有上升部分而沒有下降部分。其中，對於我國在1984~1997階段的通貨膨脹，筆者認為定義中的前兩種較適用。當時貨幣政策的調控工具主要集中於貨幣數量這壹基本指標，對通貨膨脹治理有著重大作用。本文歷史地回顧當代中國的貨幣政策，試圖說明貨幣政策的實行是如何調節通貨膨脹的，對我國目前的經濟情況也起到壹定的借鑒作用。我們可以分為幾個階段來進行研究分析：
壹、1984~1986年的貨幣政策分析
1.1984~1986年貨幣政策最終目標的選擇：反通貨膨脹。
在當時政策的引導下，我國經濟從1982年開始進入了高速增長時期。經過連續兩年多的擴張，1984年第四季度，我國的經濟開始出現了明顯的過熱勢頭。為了滿足高速經濟的發展，彌補財政的較大赤字，中央的貨幣開始超量發行，1984年末流通中的現金達到792.1億元，比上年同期上漲49.5%，使得通貨膨脹直線上升，致使1984年10月中旬發生了改革開放以來了第壹次“搶購風潮”。1984年第四季度的零售總額為944億元，比1983年同期上漲28.8%。為了防止經濟狀況的進壹步惡化，央行開始實施以平衡信貸、降低通貨膨脹率為主要目標的貨幣政策。這次貨幣政策的實施，是我國由計劃經濟到市場經濟的壹個標誌，由行政命令轉變為宏觀調控，但是由於市場經濟的程度不高，以及貨幣政策工具的不完善，因而貨幣政策效果並不明顯。
2. 1984~1986年貨幣政策中間目標的選擇：信貸規模+貨幣供應量。
我們可以通過這幾年的數據來進行分析，如表1所示：
1984~1986年中國貨幣供應增長率
年份
1984
1985
1986
M0
M1
M2
49.5
34.4
29.7
24.7
12.0
25.9
23.3
42.0
29.3
表1 註：M0，M1， M2所對應數據均為本年度對上年度貨幣增長率
這次經濟過熱，主要是由於信貸失控和貨幣投放過度造成的。此階段為經濟擴張階段，可以看到信貸規模和貨幣供應增長率明顯的要高於其它年份，如1984年的貨幣發行量為262.3億元，比上年增長49.5%。針對1984年的經濟過熱，中央銀行於1985年開始收縮貨幣供給，M0削減為195.7億元，貨幣供應增長率降至24.7%，1986年又降至23.3%。事實上，1984年的貨幣過度投放主要是由當年全國信貸計劃會議提出改革信貸資金管理體制的決議後，引發各商業銀行紛紛搶貸的結果。但除搶貸外，各種政府的行政命令貸款也是當時計劃外貸款形式之壹，計劃信貸的突破也是意料之中的事情。同時，價格改革對貨幣量的投放過度也起著不可忽視的作用。價格改革是壹個英明的舉措，但卻形成了當時的“雙軌”價格體制的局面。計劃價格和市場價格作為兩種不同的價格是由兩種相互沖突的力量形成的：行政權利和市場機制。雙價格體制下，政府要給企業壹定的貨幣量，對企業進行貨幣補貼，但補貼的多少政府官員有著重要的發言權，企業的工作重點不是加強市場競爭能力，而是加強和政府的聯系。對企業補貼增加，貨幣的投放量則必然要增加。我國的大多數經濟學家認為，雙軌制弊大於利。當時的雙軌制是造成通貨膨脹的原因之壹。
3. 1984~1986年貨幣政策工具的選擇：貸款規模指令性計劃。
1985年：政府動用國家外匯儲備縮小購買力缺口，回籠貨幣；嚴格限制信貸規模，調整銀行貸款利率，壓縮對固定資產投資需求；限期收回1984年第四季度超額發放的貸款。1986年開始實施“穩中求松”的貨幣政策：取消了中國人民銀行對各專業銀行的貸款限額指標，允許各專業銀行根據實際需求和可能決定貸款規模；中國人民銀行在信貸安排資金的基礎上，在發放50億元貸款給各專業銀行；中國人民銀行允許其下屬各地分行，動用超額準備金發放貸款，促進地方經濟發展。
二、1987~1991年的貨幣政策分析
1.1987~1991年貨幣政策最終目標的選擇：反通貨膨脹。
針對1986年出現的通貨膨脹，央行著手制定相關的貨幣政策以抑制通貨膨脹，但是此輪貨幣政策的制定是不成功的。1987~1988年又是壹個經濟擴張的階段，物價指數在前壹期經濟擴張的拉動下，持續走高，上升到了改革開放以來的第壹個歷史高點。以1985年的物價指數為基點，1986年的物價指數上漲6.0%，1987年的物價指數上漲13.7%，1988年的物價指數上漲34.8%。此次通貨膨脹的主要原因依然是政府為了滿足社會固定資產的投資增長要求和解決企業的資金短缺問題，從1986年開始加大政府財政支出，不斷擴大政府財政赤字，特別是1988年實行財政的“包幹”體制以後，社會的需求進壹步猛增。與此同時，為了解決政府赤字問題，貨幣連年超經濟發行，到1988年第四季度，市場中的貨幣流通量為2134億元，比上年同期上漲46.7%。由於貨幣的超量發行，市場貨幣的流通量劇增，引發了物價的猛烈上漲，貨幣貶值。同年5月政府宣布物價補貼由暗補轉為明補[2]，6月份政府壹再表示要下決心克服價格改革的障礙，7月份政府嘗試著開放了名牌煙酒的價格。這壹系列措施加劇了居民的不確定性心理預期，引發了1988年8月中旬的搶購風潮和擠兌銀行存款的現象。1988年第四季度末的零售總額比上年同期上漲20.3%，8月份銀行存款減少了26億元，官方宣布的通貨膨脹率達到18.5%。為了整頓嚴重的通貨膨脹，中央對經濟實行全面的“治理整頓”，其措施之嚴厲堪稱改革開放以來之最。
2. 1987~1991年貨幣政策中間目標的選擇：信貸規模+貨幣供應量+利率調整。
與1984~1986年貨幣政策中間目標稍有不同，在1988年第四季度，銀行系統推出將存款收益與通貨膨脹率掛鉤的指數計劃即“定期存款保值措施”，迅速阻止銀行的擠兌情況，1988年第四季度三年期的存款利率為9.71，1989年壹季度調整為13.14。我們還是通過表2的數據來進行具體分析：
1987~1991年中國貨幣供應增長率
年份
1987
1988
1989
1990
1991
M0
M1
M2
19.4
20.4
24.2
46.7
21.6
21.0
9.8
5.7
18.3
12.8
19.7
28.0
20.2
23.6
26.5
1988年發放的貸款總額上升了28.6%，M0發行量為679.5億元，比上年增長46.7%，1988年的貨幣投放主要是上年年終各商業銀行突擊放貸的結果。為了應對通貨膨脹，中央銀行從1988年第四季度起推行了以緊縮為重點的“治理整頓”措施，1989年貸款總額下降了3.5%，貨幣供應量比上年減少了470億元，貨幣供應增長率降至9.8%。雖然此次貨幣政策的實施，對於通貨膨脹的治理起到了很好的抑制作用，但是過於嚴厲的貨幣政策卻直接導致了1989年和1990年經濟增長的低迷狀態。
3. 1987~1991年貨幣政策工具的選擇：貸款規模指令性計劃。
具體貨幣政策為：1987~1988年8月的經濟擴張階段，實施的是“控制總量，調整結構”的貨幣政策；1988年9月~1990年的經濟收縮階段，實施的是先緊縮後放松的貨幣政策；1991年，經濟恢復到了低通脹下的快速增長路徑，貨幣政策取得了預期的效果。1987~1988年：政府改進中央銀行信貸管理體制，采取信貸規模控制辦法，要求各專業銀行進行企業化改革，自求資金平衡；強化中央銀行對貸款的季節控制，將貸款控制權集中於中國人民銀行總行；1987年8月，當意識到貨幣不穩定而使通貨膨脹開始攀升的時候，中國人民銀行提出了貸款總量和貨幣發行的帶有緊縮特征的控制目標；1988年起進壹步確立“控制總量，調整結構”的貨幣政策，在限制貨幣信貸規模的前提下，對信貸結構進行調整，正確引導資金流通。1988年9月開始緊縮銀根：加強貨幣信貸的計劃管理，建立起全社會信貸監控制度；對信貸實行“限額管理，以存定貸”的辦法，根據存款比例來確定信貸規模；對貸款限額實行“全年亮底、按季控制、適度調節”的辦法，保證貸款用於生產性建設；加強信貸結構調節，保證重點生產，對壹般性貸款進行壓縮；擡高貸款利率，減輕通貨膨脹壓力。1989年9月起：增加基礎貨幣的投放量和銀行的信貸規模；下調利率，對國家的重點項目建設實行優惠利率的政策傾斜；放寬貸款規模限制，解決資金不足問題。至1991年底，虧損的國有企業所積累的企業之間的三角債務達2000億，政府對國有部門投放了350億元人民幣直接對國有大中企業發放“啟動貸款”和“安定團結貸款”，保證國有大中型企業的正常運營。我們可以看出，此次貨幣政策的調節具有劇烈性，不持續性，對經濟的運行造成了壹定的影響。
三、1992~1997年的貨幣政策分析
1.1992~1997年貨幣政策最終目標的選擇：反通貨膨脹+國際收支平衡。
中國的經濟經歷了1990~1992年三年的低通貨膨脹期，中國的經濟在1992年鄧小平南巡之後開始活躍。到1993年上半年，通貨膨脹壓力又開始上升，金融業陷入無序狀態。國內金融市場，大量資金集中於沿海地區的房地產市場，銀行、金融機構和地方政府為了實現各自不同的利益，逃避央行的規定和監管，為房地產業大量融資，使得貨幣量超量投放，信貸規模壹再突破計劃。中央政府於1993年夏開始實行緊縮的貨幣政策，朱镕基總理親自任人民銀行的行長。采取的主要措施包括：加強金融紀律；使國有銀行與其隸屬的信托投資公司分離；所有專業銀行必須立即取消計劃外貸款；限制地區間貸款；派出工作組到各省檢查執行情況等等。與此同時外匯市場上，人民幣大幅度貶值，人民幣兌美元比率由1:5.64驟然下降到1:8.27，國際收支惡化。由於國內巨大的需求壓力，在高漲的投資需求下，財政赤字和貨幣供應超常增長，使得通貨膨脹全面爆發。在當時經濟過熱的情況下，貨幣政策的主要目標是抑制日益嚴重的通貨膨脹和國際收支平衡。
2.1992~1997年貨幣政策中間目標的選擇：信貸規模+貨幣供應量。
1988年的貨幣投放過度是上年年終各商業銀行突擊放貸的結果，而1992和1993年卻是當時的房地產和股票投機熱潮各商業銀行大量拆借資金而出現信貸失控的結果。我們通過表3來分析：
1992~1997年中國貨幣供應增長率
年份
1992
1993
1994
1995
1996
1997
M0
M1
M2
36.4
38.2
31.3
35.3
21.6
24.0
24.3
7.3
49.0
8.2
22.4
29.4
11.6
18.9
25.3
15.6
22.1
19.6
在經濟的收縮階段，緊縮的貨幣政策反映到中間目標上就是壓縮貸款規模和降低貨幣供應增長率。由於1992~1993年我國經濟中出現的嚴重的泡沫現象（例：海南發展銀行被並購）和高通貨膨脹率以及潛在的金融風險，中央從1993年夏開始實施“軟著陸”的攻關調控，在貨幣政策方面出臺了13條壓縮銀行信貸規模的措施，使新增貨幣供應量M0從1993年的1528.7億減少到1994年的1423.9億和1995年的596.8億。由於這次調控吸取了以前貨幣緊縮過度造成經濟過冷的教訓，這個貨幣政策的實施中壹直遵循著“適度從緊”的原則，最終於1996年成功地實現了經濟的“軟著陸”。但是實際上還是帶來了壹定的負面效應：信貸狀況的收緊壹定程度上損害了綜合信貸的平衡；限制地區間的信貸大大降低了貨幣的流通速度；緊縮措施很大程度上損害了非國有企業，對國有企業影響不大；官方利率和市場利率之間出現巨大差額，1993年夏沿海專業銀行的貸款利率為10%~16%，而市場利率卻達到20%~35%。3
3. 1992~1997年貨幣政策工具的選擇：貸款規模指令性計劃+貨幣供應量。
我國銀行間拆借市場存在大量的違規現象，1993年7月雖著手整頓，但拆借的勢頭未減。1993年8月15日央行勒令所有專業銀行檢查自己向非金融機構的同業放款，以便收回非法貸款；將專業銀行的政策性貸款與商業性貸款分離出來。1994年：嚴格控制貨幣供應增長速度；繼續實行貸款規模限制；停止發放政府赤字融資信貸；中央銀行采用掉期交易的來“對沖”由於外匯占款所引起的基礎貨幣投放量的增加；發揮利率杠桿的作用；完善市場經濟運作的貨幣政策工具。1995年：控制現金和信貸規模的增長；提高對金融機構的貸款利率和商業銀行的貸款利率；實行保值儲蓄；推廣商業票據；禁止地方政府對銀行施加政策性貸款壓力。1996年：我國正式將貨幣供應量確定為貨幣政策中介目標，中央銀行加大控制基礎貨幣的投放量，就可間接控制狹義和廣義貨幣數量；運用本外幣進行對沖操作；改變行政幹預方式，註重運用信貸規模管理最為達到國家重點產業發展和地區發展目標的手段；在上海建立全國性的銀行同業拆借市場，完善國債回購市場和商業票據市場，推進銀行利率市場化進程。1997年貨幣政策的重點主要集中在深化金融改革、整頓金融秩序、防範和化解金融風險方面。
四、小結
自1984年以來，中央銀行的貨幣政策有成功之處，也有失靈之處。緣於我國金融市場得不發達、不完善，具體說來，1984~1997年間的貨幣政策選擇貸款規模和以M0為主貨幣供應量作為中間目標是符合中國國情的，它們不僅簡單易測，而且具有較強的直接操控性。因為我國中央銀行運用經濟杠桿調節經濟時都並非有效，相反中央銀行運用舊的信貸控制方法（主要是行政命令），卻往往很有效，把直接操控性強的指標作為貨幣政策中介目標，對於我國的貨幣政策是十分有效的，同時也反映出我國在經歷了這麽多年的改革之後，市場壹直是何等的脆弱。還必須要指出的事，由於微觀經濟主體的制度分割以及銀行的制度局限，致使1984~1997年間的貨幣政策表現出了在過度投放貨幣與過度緊縮貨幣供應之間大幅搖擺的特征，也由此導致了中國經濟運行常陷入“壹放就熱”—“壹熱就收”—“壹收就冷”的循環怪圈。