危機在爆發的時候往往顯得十分突然,但是引發危機的線索,卻往往是在蘊含著風險的繁榮階段就積累下來的,美國的次貸風波就是如此。
從上世紀80年代末、90年代初以來，美國房地產經歷了長達十幾年的繁榮。住房銷售量不斷創下新紀錄，房價也以每年增幅超過10%的速度攀升。從經濟增長的動力看,2000年美國納斯達克股市泡沫破滅之後，美聯儲壹直保持相對寬松的貨幣環境,刺激了房地產市場的繁榮,現在看來,也常常被批評為“用壹個泡沫,替代了另壹個泡沫”。正由於此,在主流的金融機構都對次貸風波不以為然的時候,在任期間壹直保持寬松貨幣政策的格林斯潘,則壹直強調次貸風波很可能演化擴大為更大範圍的金融危機,可見他對於這種泡沫之間的替代是有清醒的把握的。
美國次級按揭貸款證券危機是如何引發的？危機爆發的路徑會如何延續？
實際上,10年前，美國家庭擁有的房地產資產總值不超過8萬億美元，約占家庭資產總額的40%；到了2005年底，美國家庭房地產資產總值已升至21.6萬億美元，在家庭財產中的比例提高到56%。這種房地產價格的持續上升,掩蓋了次貸證券化中的壹系列深層次的問題,例如風險評估能力的缺乏,證券化資產的流動性不足等等,在房地產價格持續上揚的時期,這些問題都不容易暴露。
但是，所謂水落才能石出,從2006年中期開始，美國房地產市場開始降溫，房地產的價格出現下滑。2006年9月，新房中間價比上年同期下降9.7%，創下近36年來的最大跌幅。這就使得原來在房價上揚時期掩蓋的問題日益清晰地暴露出來。雷曼兄弟公司最近發布的壹份報告稱，2006年獲得次級抵押貸款的美國人中，約有30%無法及時還貸，全國約有220萬人可能因為最終無力還貸而失去住房。受此影響，近幾個月已有約20家貸款機構和抵押貸款經紀公司破產。
從具體的成因看,我們可以大致歸結為如下幾個方面:
首先，衍生工具的快速發展,促使了風險承擔者的分散化,全球化的金融市場加大了這種風險的傳染性和沖擊力。美國金融界經常有人拿當前的次貸風波與上世紀80年代的儲蓄貸款機構的破產類比。在儲蓄貸款機構的風波中,風險的爆發點是確定的,就是那些經營不善的儲蓄貸款機構;損失也是基本可以衡量的,基本就是這些特定機構在房地產領域的貸款;風險可能傳染的範圍也是大致可以確定的,就是參與相關的儲蓄貸款業務的機構。因此,在這樣壹個傳統意義上的金融風險處置中,其對金融市場的沖擊是有限的，是可以測算的。
與此形成鮮明對照的是,次貸風波中的風險承擔者幾乎是全球化的,從美國到歐洲,以及包括中國在內的新興市場;風險損失的衡量也不是確定的,這壹方面是因為證券化的次貸分布在不同的金融機構中,目前大型的金融機構基本上已經評估並披露了自身在次貸領域的損失,但是許多中小金融機構可能還不知道評估自身在次貸業務領域的損失;同時因為證券化的次貸的流動性不足,也使得這種評估變得困難。市場擔心不確定性,而次按恰恰在諸多環節有著很大的不確定性,這可以說是次貸引起如此大的市場沖擊的根本原因之壹。
其次，房地產價格持續上揚條件下快速擴張的房地產信貸,累積了風險的隱患。在住房信貸規模擴張的過程中，因為市場競爭的關系,或者以金融創新的名義,往往會降低住房消費者的市場準入標準，讓壹些無資格或沒有償還能力的消費者進入住房信貸市場。壹些次級貸款金融公司紛紛降低“門檻”，甚至推出“零首付”、“零文件”等貸款方式，不查收入、不查資產，貸款人可以在沒有資金、無需提供任何有關償還能力證明的情況下購房。
第三，低利率環境下的快速信貸擴張,加上獨特的利率結構設計,也使得客觀評估次貸償還能力的難度加大。次級抵押貸款利率往往在壹定的年限之後隨著市場浮動，壹旦市場風向發生改變，這些貸款可能會變成高危品種。原先在房地產價格不斷攀升的時候，貸款者可以通過賣房還貸。如今房價不斷下跌，而利息反倒有增無減，越來越多的次級抵押貸款者已經不堪重負。
有專家預言美國將在2008年進入經濟危機。美國次貸危機會否成為經濟危機的導火索？甚至足夠深重地波及全球經濟，從而引發全球性經濟危機？
這次的次級債危機的確給美國的相關產業造成了不小的損害，但如果就此判斷會引發美國國內經濟危機還為時尚早。
從目前已經披露的數據看，美國經濟前景依然穩定、穩固，美元整體策略調整是基本態勢，其中，美國制造業剛剛擺脫前壹個時期的低迷狀態，7月份實現連續第6個月增長。而根據美聯儲的預測，2007年全美GDP增長率有望維持在2.5％—3％；從就業形勢看，2007年前7個月，美國平均每月新增就業崗位13.6萬個，預計全年失業率將維持在4.75％，接近4％的所謂“自然失業率”。因此，美國經濟並沒有發生任何實質性變化，情況並不像有些人想象的那樣嚴重。
其次，現在的美國金融市場擁有足夠的靈活性、流動性和縱深性，次級債券規模雖然擴張較快,但是依然不及債券市場規模大。而美國次級抵押貸款市場占美國房地產的比例更加有限，據統計，截至2006年底，全美次級債發放的過程中，僅有45%的比例不能或只能提供少量收入證明和擔保，而當年在這部分人中又僅有30%不能到期還款，二者綜合比例不到兩成，而2007年也不會再超過這個數據。因此，也許這次動蕩會使壹些機構和投資者遭受損失，但它對金融市場的影響在長期內可能是有限的。
再次，美國的大型投資銀行為次貸公司所做出的承諾較小。近幾個月中，許多公司披露的融資交易承諾數量呈上升趨勢。但是，由於抵消因提供豐厚條件而產生的損失，這些公司的收入額壹般維持在總費用的2%左右。換句話說，即便未出售債券被迫以低價發售，券商因此而遭受的損失也有限。
最後，資產證券化業務在將風險傳播的同時，實際上也起到了“分散風險”的作用，即便是受沖擊較大的對沖基金等行業也已經建立了相應的空頭頭寸，這為防止危機損害的進壹步下沈提供了條件。此外，從整個市場上來看，因為投資者到現在為止並不認可次貸的沖擊力，反而對市場依然抱有信心，所以盡管股市遭到重創，但已經開始反彈，這恰恰為投資者制造了調整盤口或止損離場的機會。當初之所以全球股市在兩周之內瞬時蒸發2.66萬億美元，最重要的原因就是投資者對信貸市場信心缺失所導致的股市恐慌，而高盛等投行股、金融類股作為領跌股則首當其沖，可以說股市狂跌的心理因素大於實質因素。
當然，我們對美國經濟的走向保持謹慎態度也是必要的,特別是下壹步的利率政策是否會與金融市場預期相反的方向運行,成為關鍵性的因素;同時,美國經濟結構中存在的深層次問題,則需要及時采取措施來解決。
事實上，從目前來看，支撐全球經濟增長的基礎仍然存在，目前信貸市場秩序的重建正是壹種良性的發展過程，十年前因泰銖貶值而掀起的全球金融風暴基本不會重演。
全球經濟的基本面依然強勁。國際清算銀行日前發表的年度報告預測，今後兩年世界經濟良好的發展趨勢有望延續，但增長速度將有所放慢，可能略低於4.5%；但是，國際貨幣基金組織不久前則再次將今明兩年全球經濟增長預測從2007年4月的4.9%上調到了5.2%，該組織同時預計，日本、歐元區以及很多新興市場和發展中國家經濟增長情況都將好於原來的估計。
作為全球經濟增長強勁動力的新興經濟體特別是亞洲國家整體經濟並未受到打擊。壹方面，這些國家普遍擁有豐厚的外匯儲備，有能力在國際外匯市場上買回自己的貨幣，避免由於全球利率上升導致的貨幣危機。
總之，雖然此次次按危機對美國乃至全球的債券市場、流動性和資本市場都造成了壹定影響，但是基於全球經濟依然面臨良好的發展環境，只要相關金融機構及時加強風險管理,同時相關國家的政策應對得當,美國和全球經濟可能出現短期的調整,但是因此而陷入經濟危機的可能性並不大。
目前各大經濟體央行對短期融資市場的註資行為能在多大程度上遏制美國次按危機的蔓延？
美國、歐盟、日本和加拿大央行日前紛紛向各自短期融資市場註入巨資以緩解流動性不足的做法，盡管被市場批評為縱容了市場投機帶來的風險而形成道德風險,但是也確實在客觀上有助於確保調整過程以壹種有序的方式進行，同時也有利於增強投資者信心，避免危機擴大化。目前看來,盡管這種流動性的快速放松可能會產生壹些中期的負面影響,但是短期穩定市場氣氛的效果還是值得肯定的。
從短期發展趨勢看，美國面臨著恢復市場信心和應對通貨膨脹擡頭的政策沖突。壹方面，目前主要金融市場仍然不穩定，市場信心有待恢復；而美國的房地產市場也陷入深度調整態勢，這會影響到美國經濟的其他方面，包括汽車行業的衰減，房產相關行業走弱，企業投資支出縮減等；更為重要的是房地產市場衰退還會影響到相關的金融市場，不僅是次級債市場，還包括整個抵押債券市場，以及信貸市場的流動性和資金層面的松緊程度，這對當前的美國金融市場可能產生加劇惡化的作用；而受到美國房市低迷和其它綜合因素的影響，國內消費也出現下滑的跡象。另壹方面，受美國次級債事件余波的沖擊，以及相對強勁的美國經濟增長,使得通貨膨脹因素已經開始顯現。這表明美聯儲正同時面對減息和加息的雙重壓力，而美聯儲通過直接向短期融資市場註入流動性、打開貼現窗口等，有效緩解了減息壓力，同時也把利率調整的壓力轉移給了其他經濟體，這在當前全球經濟金融發展不平衡，特別是在此次危機中受災程度不同的情況下，作用很明顯，但也有可能延長美國從此次危機中恢復的所需時間。
從歐洲央行的角度來看，實際上從遭受沖擊和損失的程度看,歐洲的金融機構遠甚於美國的金融機構,甚至有市場人士認為這壹次次按風波實際上主要是由歐洲的金融機構為美國的金融風險埋單。因此,歐洲的央行面對強烈的美國次級債危機的影響，率先出動，向市場註入流動性。
從亞太各國央行的動作來看，通過巨額註資，市場已經開始認為,亞太區的各國中央銀行決策者們已經成功地使市場恢復到壹種微妙的“尚不穩定的平靜狀態”。目前，由於市場對次級債危機可能造成的影響還沒有準確的判斷，各國商業銀行普遍減少了短期信貸支出，亞太區金融體系明顯出現信貸緊縮和拆借利率上升的跡象。但是這些國家的中央銀行未雨綢繆，及時舒緩市場趨緊的態勢，使得亞太區經濟體能夠在度過高風險期之後依然能夠在流動性保持穩定。
當然，各大經濟體央行紛紛幹預金融市場，使短期融資市場中確實存在大量不確定的因素。同時，美國房地產市場到目前為止還沒有出現清晰的拐點，市場貸款利率的高企可能導致違約率的進壹步上升，這也使得各國央行尤其是美聯儲在大量投放流動性後面臨著長時間的銀根吃緊的態勢。後續各國央行的政策操作將對全球金融市場的健康穩定起到重要影響
什麽是次級債？
所謂次級債務是指固定期限不低於5年（包括5年），除非銀行倒閉或清算，不用於彌補銀行日常經營損失，且該項債務的索償權排在存款和其他負債之後的商業銀行長期債務。次級債務計入資本的條件是：不得由銀行或第三方提供擔保，並且不得超過商業銀行核心資本的50%。商業銀行應在次級定期債務到期前的5年內，按以下比例折算計入資產負債表中的“次級定期債務”項下：剩余期限在4年(含4年)以上的，以100%計；剩余期限在3-4年的，以80%計；剩余期限在2-3年的，以60%計；剩余期限在1-2年的，以40%計；剩余期限在1年以內的，以20%計。
次級債務發行的程序是，商業銀行可根據自身情況，決定是否發行次級定期債務作為附屬資本。商業銀行發行次級定期債務，須向銀監會提出申請，提交可行性分析報告、招募說明書、協議文本等規定的資料。募集方式為由銀行向目標債權人定向募集。
2003年12月，中國銀監會發出《關於將次級定期債務計入附屬資本的通知》，決定增補我國商業銀行的資本構成，將符合規定條件的次級定期債務，計入銀行附屬資本。這使各商業銀行有望通過發行次級定期債務拓寬資本籌措渠道，增加資本實力，有助於緩解我國商業銀行資本先天不足、資本補充渠道單壹的狀況。
次級債相對於上市銀行前期喜歡發的可轉債來說，後者屬於股權融資，而前者屬於債權融資。次級債到期不會轉成股票，也就是說不是通過證券市場來融資，而是向機構投資者定向募集資金，從而補充銀行的資本金。對於銀行來說，發行可轉債沒什麽風險可言，到期後轉成股票，不用還本，還會增加每股凈資產；而次級債到期有還本付息的壓力，凈資產也不會增加，因此銀行通過次級債融資就必須要考慮還本付息的壓力，從而增強自身的盈利能力。相反，對於投資人來說，購買可轉債的風險當然要比次級債大得多，次級債主要是針對機構投資者，對二級市場投資者的影響並不大。
市場人士則認為，銀監會此舉是近期銀行業最實質性的利好，可補充銀行資本不足，並緩解了銀行壹味向二級市場投資者伸手的現狀。2003下半年銀行股由於頻頻發出再融資的計劃，而遭到市場的巨大拋盤。次級債準予發行，則可緩解銀行與二級市場的矛盾