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內容摘要
>> 核心觀點
12月份，人民幣貸款增加1.26萬億元，同比多增1170億元， 社會 融資規模增量為1.72萬億，比上年同期少4821億，大幅低於預期，信貸增速持平前值於12.8%，社融增速回落0.3個百分點至13.3%。信貸數據穩健主因企業中長期貸款及票據貼現的支撐，社融下行超預期主要受非標拖累。M1增速下行體現的是平臺公司及地產企業融資受限，M2增速回落或受財政支出力度不足的影響，基礎貨幣、貨幣乘數的視角看，超儲率過高可能壓低貨幣乘數。展望未來政策方向，預計春節後貨幣政策將由寬貨幣向穩貨幣切換，壹季度緊信用基調逐步明確。
>> 信貸同比多增，企業長期貸款和票據是主要支撐
12月當月，人民幣貸款增加1.26萬億元，同比多增1170億元，增速12.8%持平前值。結構方面，同比多增主要來自企業部門的支撐，12月企業信貸增長5953億，同比多增1709億，其中中長期貸款增長5500億，同比多增1522億，保持了下半年以來的結構優化，主要來自MPA考核下制造業信貸的投放增加；另外，企業票據融資大幅增加3341億，同比多增3079億，與企業短期貸款當月減少3097億元有關，短期貸款受限，使得企業票據貼現需求增加。12月居民貸款增加5635億，同比少增824億，受疫情邊際變化影響，居民消費行為受到階段性擾動。2020年信貸累計新增19.63萬億，同比多增2.82萬億。展望2021年，年初就會出現信用收緊的拐點，但1月信貸供、需兩旺，數據或仍有較為強勁的表現，2月份數據回落概率較大。
>> 社融同比少增，低於預期主因非標拖累
12月 社會 融資規模增量為1.72萬億，比上年同期少4821億元，大幅低於預期。12月社融存量增速較前值回落0.3個百分點至13.3%。 結構上主要受非標拖累，12月非標項目累計減少7376億，其中，信托貸款減少4601億，未貼現票據減少2216億，委托貸款減少559億，信托貸款監管強化疊加較高的到期量使得12月凈融資額創 歷史 新低；表外票據回落主要受到期量較大及貼現量較大的影響，2020年3月和6月均有超2000億的票據凈融資，使得12月到期量較大，疊加企業較強的貼現需求，表外票據超預期下行。 12月政府債券凈融資7156億，仍是穩健支撐；企業債凈融資回落至442億，同比大幅減少2183億，仍在信用違約事件沖擊之中。
>> M1、M2增速雙雙下行低於預期
12月末，M1同比增速回落1.4個百分點至8.6%，降幅高於M0和M2增速，體現出企業活期存款回落幅度的加快，主因有二：壹是受11月信用違約事件拖累、財政支出力度不強及信托貸款監管強化的影響，平臺公司融資受限；二是12月地產信貸趨於謹慎及信托監管兩項疊加，地產企業融資受限。12月末M2同比增速回落0.6個百分點至10.1%，也低於市場預期，我們認為主因壹是財政支出力度或不及預期，數據顯示12月財政存款減少9540億，低於去年降幅，二是從基礎貨幣和貨幣乘數的角度看，12月央行投放大規模流動性，在信貸沒有大量投放的情況下，可能推升超儲率，壓低貨幣乘數。
>> 短端流動性不會長期放松，壹季度將轉向穩貨幣、緊信用
11月以來央行增加短端流動性投放主要目的是應對信用違約事件帶來的信用債發行問題。 但是，長期持續釋放短端流動性會導致機構加杠桿意願增強，使得債市杠桿率高企，與穩杠桿的金融穩定目標背離，因此短端流動性亦不可能長期放松。 我們預計未來央行流動性調控回歸中性（即DR007圍繞2.2%波動）的時間點有兩種可能：壹是央行認為信用債發行問題逐漸解決；二是央行認識到信用債問題不可能通過釋放流動性解決，改用其他手段。時間點上，我們認為春節後邊際轉向的概率較大。2021年央行貨幣政策將從金融穩定的視角出發轉向穩健中性，主要通過緊信用的方式穩定宏觀杠桿率，我們維持信貸和社融分別全年新增19、31萬億的判斷。
風險提示
信用違約事件集中爆發，擾動貨幣政策收緊節奏
近期視角
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文章內容源自1月12日外發的報告《12月金融數據：緊信用逐步啟動》