10年10月23日，美國最大的房地產抵押貸款機構Countrywide響應美國財政部長保爾森的號召，宣布可能在2008年底前為16億美元的軍火提供更低利率的再融資貸款。但是，與將要復位的臂相比，它的規模非常小，效果有限。目前，政府和金融機構采取的補救措施的累積效應不足以扭轉美國住房市場的下滑和違約率創新高的趨勢。正如美聯儲主席所警告的，次貸危機可能會卷土重來。
由於美聯儲9月降息50個基點只是穩定市場，並不能給這部分房貸即將出現的違約帶來實質性的改善。低迷的房市數據和市場反應表明，美聯儲年內降息的概率仍然很大。
美聯儲降息後...
次級債價格再次大幅下跌。
今年年底將進入利率重置期的arm，是懸在金融市場的“達摩克利斯之劍”。在此期間，美國政府將盡力抑制違約率的過快上升，並采取措施保證金融市場的正常運行。
238億美元的證券，包括48只AAA級債券。10 19美國商務部公布9月新屋開工數據，降至1993以來最低值。這些數據重燃了投資者對風險的厭惡，開始拋售次級債券。數據顯示，次級債券市場價格指數自10開始暴跌，投資級別最低的次級債券價格甚至跌破了8月份的歷史低點。
與前幾次壹樣，次級抵押貸款價格的下降反映了投資者對抵押貸款違約率上升的預期，不會立即傳導到其他金融領域導致危機。如果金融市場已經充分預期到住房市場的低迷和抵押貸款違約率的進壹步上升，商業票據市場和公司債券市場受到的影響將較小。因此，危機是否會蔓延，很大程度上取決於違約率上升時，市場的定價機制能否正常運行。
市場定價機制尚未恢復。
目前，金融市場遠未恢復到正常水平。
作為企業融資的重要手段，商業票據市場發行量最大的資產支持票據發行量仍在下降。從6月底到6月10 17，資產支持票據的發行量已經下降了22%。因為商業票據是企業進行日常經營短期融資的主要手段之壹。在次貸危機之前，許多金融機構利用低利率的商業票據融資進行“短期融資，長期貸款”，但危機之後，商業票據市場的流動性枯竭，威脅到這些企業的生存。
例如，Countrywide因為面臨大量8月到期的商業票據，借給抵押貸款人的資金無法按時收回，同時又無法發行新的商業票據，瀕臨破產。伯南克和多位美聯儲官員在降息後公開表示，與8月中旬相比，金融市場的情況有所改善，但投資者對未來將面臨的風險仍不確定，對壹些結構性產品的定價也沒有信心，市場遠未恢復正常運行。
為此，首先，美聯儲和財政部將采取壹系列行動來確保金融市場在未來風險面前的正常運行。最近的救市行動來自華爾街的財政部長保爾森。在他的推動下，花旗集團、美國銀行和摩根大通將在年底成立壹只800億美元的基金，以提振資產支持商業票據市場，從而防止3200億美元的結構性投資工具廉價出售資產(上周兩家歐洲SIV違約超過70億美元)。
這是政府恢復金融市場定價權的重要壹步，但並不能解決危機，只能緩解危機向其他金融領域的蔓延。這個基金是私人銀行部門自發組織的行為，而不是政府買單的“贖回行為”，所以不存在不計成本“托市”的動力。它將以市場價格購買投資級證券，並避免次級抵押貸款相關證券。其次，該基金將在市場上購買資產支持商業票據，並重新包裝後出售給市場，這可能會增加本已復雜的結構性產品的定價難度。最後，買賣這些衍生品無法避免最終借款人即抵押貸款人違約的系統性風險。在房價下跌的過程中，違約的情況不會僅限於次級貸款人。因此，在放貸時收集的貸款人信用評分，並不能衡量貸款人在目前市場情況比較糟糕的情況下的違約概率。
當然，多家銀行的聯手，有利於壹致行動，盡快形成這些結構性產品的合理定價，為未來ARM利率重置將無效定價帶來的損失暫時降到最低。
美聯儲仍然需要降息。
盡管在凈出口、國內消費和投資的推動下，美國經濟在第二季度溫和復蘇，但最新的經濟發展“褐皮書”表明，下半年經濟將比上半年有所降溫，不確定性增加。次貸危機的負面影響至少要到今年第四季度才會顯現。危機的爆發將加速房地產市場的惡化，經濟活動將開始受到影響。比如房屋裝修等用品和建材的銷售已經開始下滑，零售業和相關制造企業也因此對未來感到擔憂。
9月份，供應管理學會ISM指數自6月份達到1的峰值後，連續第四個月下降，庫存指數也大幅降至年初水平，因此三季度庫存增加對經濟增長的貢獻將明顯低於二季度。但住宅投資在三四季度乃至明年都很難做出積極貢獻。上周美國9月新屋開工數據跌至14(圖2)以來的最低值，同比下降30.8%。與此同時，公布的建築許可數量環比下降4.2%，也跌至10年新低。這預示著未來幾個月的新房開盤不容樂觀。9月份公布的房屋新開工數據，將三季度房屋新開工增速下調至-11.47%。因此，我們在第三季度將美國的經濟增長率下調至2%。考慮到明年房地產市場將繼續拖累經濟，美國消費也可能放緩，估計2008年美國經濟增速可能低於今年。
就業市場的轉折點或現狀
9月18日會議紀要顯示，危機迫使美聯儲將註意力從抑制通脹轉向刺激經濟增長。
美國房價下跌會減少居民家庭的財富，進而影響其信貸消費。即使在銷售旺季的8、9月份，數據依然差強人意。低收入家庭擔心能源和食品價格上漲，而高收入家庭感受到房價下跌的壓力。幸運的是，個人收入在就業熱潮中仍保持了6%左右的同比增速。考慮到房地產市場的低迷，消費者情緒和消費增長率可能無法恢復去年的高水平。
雖然當前勞動力市場仍然繁榮，但比上半年弱。首先，次貸危機爆發後，多家金融機構宣布裁員，這將直接影響第四季度的就業數據。其次，在8月份次貸危機爆發之前，房地產投資已經大幅下降。次貸危機加劇了房地產商的悲觀情緒(圖3)，投資將進壹步減少。屆時，建造業的失業情況可能會大幅上升。幸運的是，目前其他企業的盈利狀況依然良好，居民消費依然溫和增長，使得制造業和服務業的就業形勢還不算太差。
通脹無近憂遠憂。
盡管美聯儲對通脹的擔憂有所緩解，但仍不排除未來通脹壓力加大的可能。通脹壓力主要來自:壹是近期資源類商品價格再次高企；二是勞動力市場持續緊張可能導致企業生產成本增加；第三，美元貶值會推高進口商品價格，最終傳導到美國消費。
本月是否降息取決於經濟數據和美聯儲的風險控制態度。
在下行風險和通脹雙重壓力下，美聯儲目前沒有形成明確的政策路徑，任何關鍵數據的出臺都會引起市場對美聯儲利率政策預期的大幅修正。
例如，在8月和9月就業數據公布後，市場對就業市場逆轉的擔憂以及美聯儲月底降息的預期也有所下降。然而，在新的住房建設數據公布後，市場開始預期降息。我們認為，明年將是ARM貸款利率重置的高峰。為了防止明年次貸危機大規模爆發，美聯儲今年降息還是有必要的。具體時間壹方面取決於未來的經濟數據，另壹方面取決於近期是否有重大金融市場動蕩使得美聯儲再次降息以控制風險。
從目前的信息來看，我們傾向於認為美聯儲本月將按兵不動，直到更多經濟數據公布，但不能完全排除金融市場動蕩導致美聯儲本月再次降息的可能性。無論美聯儲如何決定，有壹點是肯定的:美元貶值不可避免。
非美貨幣升值壓力加大。
近年來，美國經濟壹直以高於平衡增長率的速度增長。國內信貸消費旺盛，美元強勢，使美國背負巨額貿易逆差，成為世界經濟的壹大不確定因素。2002年以來，美元對主要貨幣進入貶值通道，次貸危機的爆發改變了全球投資者尤其是各國對美元資產的看法。
自2006年初以來，美元對壹籃子貨幣貶值了65，438+03%。8月份，美國出口連續第六個月創歷史新高，貿易逆差576億美元，環比下降2.4%。美元的逐步貶值對美國出口的促進作用非常顯著，對美國經濟來說利大於弊。
壹方面，出口激增帶動了美國國內制造業的增長，減少了進口需求和逆差；另壹方面，美元貶值將增加美國的通脹壓力，這對未來的增長是壹種威脅。考慮到美國經濟長期過度消費，經濟增長模式可能引發貨幣危機(體現為美元大幅貶值)，美元逐步貶值將有利於美元均衡匯率的重新形成。所以犧牲壹些通脹來逐步轉變經濟結構，利大於弊。從最近G7會議的聲明可以看出，美歐政府已經就美元貶值達成共識。
從中長期來看，美元的貶值趨勢將加大非美貨幣的升值壓力，提高全球範圍內的通脹水平，促使各國進壹步減持外匯儲備中的美元資產，增持歐元和貴金屬。
對於大宗商品來說，在美元貶值和美國經濟前景不穩定的雙向作用力下，價格走勢會有所上升。如果美國經濟能夠實現軟著陸，世界經濟將實現穩定的結構調整。考慮到新興市場國家原材料的利用效率低於美國，這些國家原材料需求的快速增長將抵消美國需求的放緩，從而對大宗商品價格形成壹定的支撐。