從字面上看，中央經濟工作會議決定穩健的貨幣政策要松緊適度，保持流動性合理充裕，完善貨幣政策傳導機制，提高直接融資比重，解決民營企業和小微企業融資難問題。
上周，央行召開四季度貨幣政策例會，進壹步指出宏觀杠桿率趨於穩定，未來有必要加大逆周期調節力度，提高貨幣政策的前瞻性、靈活性和針對性。穩健的貨幣政策要更加註重松緊適度，保持流動性合理充裕，保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長。
分析人士稱，中國已經開始從去杠桿化轉向穩定杠桿。下壹階段，貨幣政策最重要的任務是支持實體經濟，這意味著貨幣政策有了更寬松的空間。
央行貨幣政策司司長孫國鋒在2018年2月28日舉行的小型媒體發布會上指出，穩健貨幣政策的立場沒有改變，決策層不會向經濟中註入過多的流動性，但也表示“要更加靈活和適度，因為情況比較復雜，所以要增強預見性、靈活性和有效性”。
更加註重服務實體經濟
這種改變不會在壹夜之間發生。事實上，今年三季度以來，面對經濟運行中的突出矛盾和問題，穩健中性的貨幣政策開始顯示出靈活性。央行采取了壹系列有效措施，營造適宜的貨幣金融環境，加大對實體經濟特別是小微企業和民營企業的金融支持。
首先，適度增加中長期流動性供給，7月和6月5438+10月兩次定向降準，以中期借貸便利(MLF)、補充抵押貸款等工具投放中長期流動性。第二，支持金融機構通過定向下調存款準備金率、增加再貸款和再貼現以及信貸政策，擴大對小微企業、民營企業和創新型企業的資金投入。三是宏觀審慎評估(MPA)將增加小微企業融資評價指標，推動實施民營企業債券融資支持工具，為部分發債遇到困難的民營企業提供增信支持。
2065438+2008年四季度末，央行宣布創設名為定向中期借貸便利(TMLF)的新型貨幣政策工具，向大型銀行提供長期穩定的資金，定向支持大型銀行加大對小微企業和民營企業的信貸支持，進壹步將央行的流動性與金融機構的信貸緊密結合，確保液態水精準澆灌實體經濟。
這背後的邏輯體現在，今年下半年以來，很多聲音都在傳遞壹個信息:中國經濟已經從去杠桿進入穩杠桿階段。
經過近兩年的去杠桿，社會融資總余額增速持續下降。央行數據顯示，2065，438+07年我國社會融資規模增速為14.8%，2065，438+07年下降至13.4%。從2018開始，下跌趨勢更加明顯，從11.3%到2011.0%，已經跌破10%，達到9.9%的歷史低點。分析原因，壹方面經濟存在下行壓力，信貸需求減弱，金融機構更加謹慎。另壹方面，主要在去杠桿下，三項表外融資——委托貸款、信托貸款、未貼現承兌匯票同比大幅下降。
據海通證券首席經濟學家姜超測算，2065438+2008年三季度末我國宏觀杠桿率為242.8%，已經連續五個季度穩定在242%左右。從M2與GDP之比來看，預計2065，438+08年末將下降到2065，438+0%，已經連續兩年從2065，438+06年末的峰值208%下降。姜超表示，展望2019，各種貨幣和融資增速有望逐步企穩。
中信證券首席固定收益分析師顯然認為，明年年初社會融資規模增速將維持在較低水平。但隨著刺激政策的不斷出臺和監管邊際放松，下半年社會融資增速可能會有所回升，但回升幅度有限。
預計RRR將繼續下降。
因此，無論是2018年中央經濟工作會議上的表述，還是央行2018年四季度貨幣政策委員會例會上的表述，都符合央行近期的貨幣政策操作，2019年的貨幣政策將延續上述趨勢。
在最近的壹次演講中，中國央行行長易綱談到了在當前形勢下加強逆周期監管的問題。易綱表示，如果杠桿率比較高，或者資產價格存在泡沫，最好的策略是“減速”和“軟著陸”，實現經濟穩定調整。當市場或經濟遭遇外部沖擊時，及時采取措施穩定金融市場，尤其是穩定公眾信心，是壹個很好的調控策略。下壹階段，貨幣政策應繼續支持實體經濟。
顯然，需要要求貨幣政策取向至少維持目前的寬松力度，以大量的流動性維持合理充足的流動性。回到操作工具上，“鎖短放長”仍將繼續，更有可能的是RRR下調取代去年的CRA(臨時準備金動用安排)。具體時間點參考CRA，2017年2月29日公告，2018年2月29日開始，16；此次RRR降息很可能在元旦後推出，並在同業存單到期和納稅因素前後實施。
興業銀行首席經濟學家魯正偉表示，為應對2019年壹季度外需下行壓力，宏觀政策將進行逆周期調整。貨幣政策方面，2018四季度貨幣政策委員會例會刪除了“保持中性”和“把握好結構性去杠桿的力度和節奏”的措辭，體現了貨幣政策的前瞻性調整。同時，本次例會增加了“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”。2018年2月召開的國務院常務會議也指出，“完善普惠金融和定向下調存款準備金率政策。”由此看來，春節前準備金率有望進壹步下調，補充長期流動性，滿足銀行跨節間資金需求。
中國民生銀行研究院首席研究員文彬表示，RRR降準有兩種形式，壹是降低存款準備金率，二是用RRR降準替代MLF。從結構優化的角度來說，後者更有效。他預計，2019年，將有可能每季度下調壹次RRR。短期來看，明年央行將加大公開市場操作，創新貨幣政策工具，采取不同期限的政策組合，保持流動性合理充裕。