證券時報記者吳卓勇
口袋IPO在港股悄然流行。
近日，微創腦科學成功登陸港股市場。作為國內神經介入細分賽道的龍頭公司，該公司僅發行了約2%的新股，IPO凈募資額僅為2.78億港元。此外，用於血管介入手術的機器人Runmed在香港上市時僅發行了約2%的新股。
Wind統計顯示，今年以來，截至7月底，港股首發股份占總股份比例低於10%的上市公司共有15家，其中6家公司占比低於5%。去年，這兩個數字分別為18和2。
業內分析認為，對於IPO企業而言，口袋發行可能在壹定時間內放大流動性溢價效應，但當解禁洪峰到來時，未得到充分發揮的股價所支撐的市值是否經得起解禁考驗需要質疑。
香港股票市場是壹個成熟的市場，由機構投資者主導。如果相關企業的比例很低，就會引起機構的關註和研究。百匯證券策略分析師岑誌勇在接受證券時報記者采訪時表示，無論是否是口袋IPO，這些公司上市後的表現如何，取決於它們自身的基本面和業績，市場會判斷其價值。
港股IPO降溫
火熱的港股IPO在2022年降溫。
Wind統計數據顯示，截至今年7月底，共有42家公司在香港IPO市場上市，其中35家為首次上市，2家在特殊目的收購公司上市，5家未通過介紹發行新股上市。42只港股IPO募資總額約377億港元。
根據港交所公布的2021年市場統計數據，2021年港股市場共有98宗IPO，集資金額達3288億港元，為往年的高水平。
與去年IPO年相比，今年前7個月，港股IPO數量和募資額僅占去年全年的43%和11%，兩項數據均未超過壹半。
德勤中國資本市場服務部近日發布了港股IPO遇冷的相關研究報告。報告指出，受美聯儲大幅加息和收縮以及俄烏沖突持續的影響，今年香港新股市場跟隨全球新股市場的走勢，融資總額和數量大幅下降。以半年計算，今年上半年港股新股數量創2013年以來新低。募資額創2012年以來最低。
報告進壹步指出，港股市場整體放緩及估值下降，加上缺乏超大型及大型新經濟新股上市，導致融資總額大幅下降。
港股IPO遇冷的背後，IPO業績大幅下滑是重要因素。
據證券時報記者統計，剔除5只引入上市的新股後，其余37只港股上市以來平均股價累計下跌9.7%。相比之下，2021年前7個月有66只港股新股實現IPO，截至當年7月底，平均漲幅為18.41%；2020年為13.59%。
德勤統計數據還顯示，今年上半年新股平均首日回報率降至-3.7%，遠低於去年同期的31.1%。
回報率的下降也導致許多IPO公司撤退。港交所數據顯示，今年前5個月共收到97份上市申請，同比下降30%；正在處理的上市申請數量為65，438+0，465，438+0，同比下降65，438+0%。甚至不少擬上市公司在5月份選擇從1退市，16家擬赴港上市IPO公司已獲原則通過，但在申請期內並未上市，較去年同期的9家增加7家。
口袋IPO悄然流行。
我們對投資的公司更有信心，所以即使有破發的預期，我們也不會改變發行計劃。壹位中資中型券商投行業務負責人告訴記者。
面對香港IPO市場的降溫，少數公司選擇按下暫停鍵，但更多的IPO公司仍在按部就班地準備登陸港股市場。
口袋IPO現象隨之而來。
所謂口袋IPO，是指新股上市發行時，新股數量和比例將縮小到較小的範圍。
Wind數據顯示，剔除特殊目的收購公司上市和引入上市公司後，截至今年7月底，港股上市公司中首次公開發行股票占總股份比例低於10%的公司共有15家，其中6家公司的占比低於5%，分別占43%和17%。
多年從事境外上市業務的胡律師在接受證券時報記者采訪時表示，港交所《上市規則》及相關指引並未規定強制性的最低發行比例或最低募資規模，主要是對公眾持股比例設置門檻，重點更多在於保證流通性。因此，港股發行比例低於5%的情況也符合港股上市規則。
根據香港聯交所的規則，上市公司上市時，其公眾股東的持股比例應達到總股本的25%。若上市時市值超過654.38+000億港元，持股比例可降至654.38+05%。
什麽是公眾股東？港交所規定，三類人不能被列為公眾股東:上市公司的核心關聯人、任何直接或間接受核心關聯人資助購買上市公司股票的人，以及習慣接受核心關聯人指示處置股票的人。上市前已發行的老股只要不屬於上述範圍，也是公眾股東。另壹方面，社會公眾股比例不足需要IPO新股東彌補。
這也意味著，IPO新股占總股本的比例受到公眾股東占老股比例的限制。新股發行比例在滿足社會公眾股東比例的情況下有調整空間。老股中公眾股東的比例越高，新股發行的比例越低。
縱觀港股IPO的歷史數據，口袋IPO的情況其實並不多見。
數據顯示，自2000年以來，IPO發行比例低於10%的股票共有59只。其中，2021至2022年前7個月的公司有33家，占比55.9%。此外，自2000年以來，港股有15家IPO的發行比例低於5%，今年前7個月占比達40%。
新經濟企業的折中選擇
仔細梳理今年前7個月IPO發行比例低於10%的15家上市公司，記者發現這些公司大多為新經濟公司。
其中，軟件服務業有4家；醫療保健設備及服務行業有4家；制藥和生物技術行業有3家。這三個行業共有11家，占比73%。
作為資本市場的香餑餑，為什麽新經濟企業紮堆選擇口袋IPO？
接受記者采訪的業內人士普遍認為，新經濟企業抱團IPO除了受二級市場投資情緒變化影響外，還有兩方面因素:壹是與企業自身業務發展規劃密切相關，二是基於市值管理的考慮。
胡律師表示，很多企業上市的目的可能並不完全是大規模融資，上市融資本身的需求可能並沒有那麽迫切。
有些企業以發行為目的發行。上述中資券商投行業務負責人告訴記者，這些企業赴港上市不是為了lsquo融資金額rsquo最大化，他們更多的是來自於企業品牌升級和推動業務國際化的需求。過去壹年，我們看到很多企業選擇去新加坡、瑞士、倫敦等交易所上市，它們的融資額也比較低。
從募資金額來看，許多港股口袋IPO的募資金額甚至不如上市前。
以微創腦科學為例，公司本次IPO僅發行約2%新股，對應募集資金凈額僅為2.78億港元。相比之下，微創腦科學去年Pre-IPO融資額高達654.38+0.5億美元（約654.38+0.2億港元）。公開市場的融資規模只是壹級市場融資規模的壹小部分。
Runmed-B也存在類似情況，招股書顯示，該公司香港IPO全球發售2334.8萬股，發行價為每股6.24港元，新股占總股本的2.04%，共募集資金654.38+490億港元。與上市前7200萬美元（約5.65億港元）的D輪融資相比，潤邁德-B港股IPO募集的資金僅為D輪融資的26%。
需要註意的是，新股發行比例越低，對股票交易流動性的限制越大。在這種情況下，相對較少的資本可以保持公司股價穩定甚至推動股價上漲，從而在市場氣氛相對低迷時放大流動性溢價的效應，穩定公司的市值和估值水平。
德勤中國資本市場服務部上市業務主管合夥人季文和在接受采訪時表示，在市場氛圍不太理想的背景下，上市公司的估值也可能受到影響而下調。德勤中國註意到，壹些公司在上市時選擇降低派發比例，以減少公司股價的波動。
由於公司大部分股票仍掌握在大股東或機構投資者手中，他們不會在市場上過度投機，這有助於穩定股價和公司市值。紀文和解釋道。
從少數公司的情況來看，穩定的估值指向了壹級市場的高估值。
過去兩年，壹級市場非常火爆，這導致許多公司的估值被提升到更高的水平。背後的機構有撤資要求。為了保持上市後的估值，他們只能減少IPO融資規模。前述中資券商投行業務負責人表示，無論如何，企業上市對壹級市場投資者來說都是壹種安慰。現在，壹級市場的投資遠遠大於退出金額，LP（投資者）更傾向於評估基金的DPI（資本分紅率）而不是IRR（內部收益率），因此盡快退出有利於鎖定基金的DPI。創造DPI的前提是企業上市，所以上市更為迫切。
記者了解到，在Pre-IPO階段，不少企業會與創投機構簽署IPO對賭協議。壹般來說，如果相關企業不能在規定時間內完成上市，根據協議，企業需要支付更高的價格回購風險投資機構持有的股份或補償他們更多的股權。多重因素交織下，口袋IPO成為這些企業的無奈選擇。
小規模發行可能是當前形勢下的壹種折中選擇。胡律師還表示，折價發行通常難以接受，因為壹些公司上市前融資估值較高，現有機構股東對發行估值也有門檻要求。
對於壹級市場的投資者來說，被投資企業的IPO是他們撤出資金的策略和機會。岑智勇表示，至於上市能籌集多少資金，可能不是他們最關心的問題。
口袋IPO難以支撐股價
口袋IPO能否對上市新股的股價起到穩定的支撐作用？從整體實際情況來看，其作用有限。
統計數據顯示，今年以來，港股市場僅有15只首發份額低於10%的股票上市首日平均跌幅為6.67%。其中，當日僅4只個股收漲，同時4只個股跌幅也超過15%。如果延長觀察時間，這15只港股自上市以來平均股價累計下跌16.73%，且平均跌幅隨時間擴大。
與今年以來首次公開發行比率超過65，438+00%的20只港股相比，上市首日和7月底以來的平均漲幅分別為6%和-4.87%。兩項數據均優於前面提到的15口袋IPO港股。
口袋IPO個股上市表現不及預期，新股公開發行和認購階段出現苗頭。
數據顯示，今年以來，首發股比低於10%的15只港股平均IPO認購倍數為11倍，其中最高的是微創腦科學，為45倍，玄武雲以42倍排名第二。此外，創新奇智和睿科生物B的認購倍數也超過了10倍。去年，港股新股的平均公開發行認購倍數為238倍。
需要註意的是，從長遠來看，口袋IPO等折中方案隱含著諸多問題。
資本市場的價格發現功能是建立在充分博弈的背景下的。如果新股比例較低，股票的交易活躍度將受到影響，可能導致企業交易價格的偏離。特別是當解禁到來時，上市公司的股票流動性將因無法承受大量減持而劇烈波動。
此前股價暴跌的商湯就是壹個明顯的例子。
2021 12.30，作為中國人工智能龍頭企業，商湯正式登陸港交所。IPO時，該公司僅發行了5%的新股，募資凈額為55.52億港元。在這5%新股中，約3%新股屬於基石投資者，0.7%新股屬於老股東上海國際，均有鎖定時間；二級市場只能買到1%左右。
在這種分銷模式下，商湯上市後股價連續飆升，公司最高市值也超過3200億港元。截至今年6月29日，公司市值基本可以穩定在2000億港元之上。然而，在2000億港元的市值下，日均成交額僅為2654.38+09億港元。若剔除公司上市首月的表現，公司未來五個月的平均每日營業額低於65.438億港元。
口袋IPO給商湯帶來了近65438+萬倍的市值和日均成交額差，也埋下了隱患。
今年6月30日，商湯迎來股東解禁。盡管商湯提前預見到了市場情緒，但該公司的聯合創始人，如董事長兼首席執行官徐莉、首席科學家王曉剛和執行董事徐炳在開盤時宣布延長其股票的限售期，但這些措施收效甚微。當日，疊加公司基本面的壹些變化，商湯股份股價暴跌46.77%，市值單日蒸發92654.38+2500萬港元。截至目前，商湯市值已跌破800億港元大關。
胡律師向記者總結了口袋IPO模式的壹些潛在弊端。她認為，這種發行模式存在三個潛在問題:壹是發行規模有限，企業融資額度有限；二是影響市場預期，可能對未來股價造成壹定波動；第三，這些企業未來可能成為做空目標。
大型公募基金和對沖基金在選擇股票時，會考慮流通股的規模。如果企業的流通股票數量太少，就很難進入其目標池，這也可能形成惡性循環。前述中資券商投行業務負責人告訴記者。
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