本文選自葛朗臺App《理財》
從驅動鎳市場的兩大主線邏輯來看，無論是新能源的彈性邏輯還是鎳鐵不銹鋼的趨勢邏輯，
中短期鎳價仍有下行空間，只有價格下跌，市場產業鏈之間的利潤重新分配，尋找新的平衡
點，產業鏈才能更加健康地發展。
5 月鎳價上躥下跳，低點 94540，高點 102830，
再壹次詮釋了什麽是“妖鎳”。6月7日和6月10日，
連續兩根大陽線，壹舉突破下行通道，很多人開始不
淡定了：後續是否繼續延續趨勢性上漲？筆者認為，
盡管突破了下行通道，但仍然不足以構成趨勢性上漲
的條件。
從技術上來看，連續減倉上行，也就是說空頭奪
路而走，多頭並沒有乘勝追擊，這雖然不是充分條件，
但趨勢性上漲的必要性也不具備。6 月 11 日果然摸
頂回落，價格延續下滑，重回下行通道內。這次依然
減倉下行，說明多頭開始跑路了，但空頭也沒有大幅
加倉。那麽下壹步該怎麽走呢？
壹般來講，精煉鎳有兩條涇渭分明的邏輯：壹是
新能源鏈條，鎳 - 硫酸鎳 - 三元電池 - 新能源汽車等，
主要負責鎳價的彈性；二是鎳鐵 - 不銹鋼鏈條，主要
負責鎳價的趨勢性變化。
新能源鏈條中短期仍是抑制鎳價彈性主變量
由於財政（地方財政）減少甚至取消了新能源
汽車的補貼，未來新能源汽車的驅動邏輯將由外力轉
化為內力，新能源汽車行業（包括三元電池）目前仍
處於劇烈擠泡沫的階段，短期來看新能源鏈條對於鎳
價的正向拉動意義不大，鎳價的彈性特別是向上的彈
性可能暫時性缺失。
近期雖然有廣東省放寬限購政策，市場反應壹
般，且政策存在很大的不確定性以及時間，對鎳的引
領意義相對較小。
壹般來講，鋰電池相對指數或者新能源汽車相
對指數領先於鎳價 1-2 季度，目前來看，新能源汽車
相關指數短期仍在探底期。
鎳鐵-不銹鋼鏈條短期也看不到積極變化
目前這個傳統鏈條上市場關註的焦點在於鎳鐵
的投產進度與不銹鋼的庫存壓力如何排解。
鎳鐵
目前據我們的跟蹤結果顯示，在高利潤的刺激
下，鎳鐵的投產進度如期推進，鎳鐵價格的下行壓力
越來越大，進壹步壓縮了鎳鐵廠的利潤空間，從檢測
的數據來看，整體上鎳鐵利潤還不錯。壹些小廠特別
是內蒙古地區 EF 工藝的，可能面臨虧損的境地，這
也是再平衡的壹個必然過程。低成本工藝、區域取代
高成本工藝、區域將是壹個必然趨勢。
從全球成本上來看，目前的價格水平足以刺激
鎳鐵廠增加資本開支加大產能投放力度，也只能通過價格的下移被動去除高成本工藝、區域產能，實現鎳
鐵市場的再平衡。我們知道鎳鐵成本曲線的陡峭化，
但當 LME 鎳價達到 12000$ 壹線時，曲線扁平，邊際
產能的占比份額不小，價格下行壓力也會得到高成本
抵制，價格下行可能不會太順利。
隨著鎳鐵的投放，鎳鐵價格下行壓力凸顯，從而
拉大了鎳鐵與精煉鎳的性價比，因此也對鎳價形成了
致命打擊，帶動不銹鋼原料端成本整體下移。
我們關註到壹個事實，鋼聯統計的全國主要地
區鎳鐵庫存經歷了 26 個月的下降，終於迎來了觸底
反彈，3 月環比持平，4 月環比增長 3.7%，這也是壹
個標誌性的事件，鎳鐵可能距離臨界點不遠了。
不銹鋼面臨著檢修減產壓力
從成品端來看，2019 年 4 月國內 27 家主流不
銹鋼廠粗鋼產量為 240.38 萬噸，環比 3 月減少 2.98
萬噸，降幅為 1.22%；同比去年增加 26.89 萬噸，增
幅為 12.6%。
按各家鋼廠排產數據計算，5 月總排產量基本
與4月持平。5月總計劃排產量為240萬 -241萬噸，
同比增幅 17.56%，環比持平。
印尼情況：印尼 4 月不銹鋼產量為 16 萬噸，全
部為 300 系，環比降幅 30.43%，同比降幅 20%。印
尼 5 月排產為 18 萬噸，環比增幅 12.5%。
首先，從目前的排產情況來看，鋼廠在利潤逐漸
壓縮且對未來相對悲觀的預期下仍然維持高排產，這
也是鋼廠目前的理性選擇。其次，盡管社會庫存進壹
步創出新高，但鋼廠庫存依然在順利去化，鋼廠庫存
轉移的效果還是比較好的，這也是鋼廠高排產的壹個
原因。因此我們認為鋼廠短期排產的現象仍將延
續，但在下遊接貨能力逐漸減弱的情況下，後期鋼廠
的庫存壓力將進壹步凸顯，倒逼鋼廠進行減產檢修。
這壹點是目前市場擔心的主要原因。
從原料端來看，鋼廠原料已經經歷了壹撥補庫，
回到了中性偏高的水平，後期強力補庫動力不足，後
期無論是從主觀還是客觀上鋼廠壓制原料價格動力
進壹步增強。
從鎳鐵 - 不銹鋼鏈條來看，整個產品鏈的矛盾
只能通過價格下調來達到新的平衡，其中鎳鐵行業與
不銹鋼行業之間的利潤分配格局也將發生變化，鎳鐵
行業利潤整體下移，轉移到不銹鋼行業。從 3 月末
以來的行情可以看出，實際上鎳鐵行業已經在讓渡利
潤於不銹鋼行業了。
精煉鎳市場本身依然缺乏有效的支撐
精煉鎳市場主要的矛盾點在於進口與低庫存。
首先，在今年進口窗口逐漸打開的情況下，後期
精煉鎳進口大概率將逐漸增多。4月進口1.91萬噸，
環比增長 68.75%，這個可能跟增值稅下調政策套利
有關，不能夠直接證明。其次，我們從國內的現貨升
貼水可以看出市場變化。從 5 月初無論是金川鎳還
是俄鎳升水達到峰值開始壹路下行，截至目前，俄鎳
已經進入貼水狀態（-100），金川升 600，鎳豆貼
750，這間接說明了市場上貨源相對充裕的情況。再
次，我們從庫存來看，連續 4 周開始回升，至低點累
庫 0.5 萬噸，這也說明了市場供需關系開始逆轉。最
後，關於逼倉的問題。國內的逼倉可能性越來越低，
LME 市場前期認為暴力逼倉的風頭也已經過去，03
升貼水再次回到 0 軸以下。
“妖鎳”何去何從
從驅動鎳市場的兩大主線邏輯來看，無論是新
能源的彈性邏輯還是鎳鐵不銹鋼的趨勢邏輯，中短期
鎳價仍有下行空間，只有價格下跌，市場產業鏈之間
的利潤重新分配，尋找新的平衡點，產業鏈才能更加
健康地發展。