本來，國債期貨是非常好的金融期貨品種。國債由政府發行保證還本付息，風險度小，被稱為“金邊債券”，具有成本低、流動性更強、可信度更高等特點；在國債二級市場上做多做空，做的只是國債利率與市場利率的差額，上下波動的幅度很小。這正是美國財政部成為國債期貨強有力支持者的原因。當時我國國債發行難，靠行政性攤派。1992年發行的國庫券，發行壹年多後，二級市場的價格最高時只有80多元，連面值都不到。中國的管理者到美國考察了壹圈，發現人家的這個寶貝不錯，也比較容易控制，於是奉行“拿來主義”。
我國國債期貨交易於1992年12月28日首先出現於上海證券交易所。1993年10月25日，上證所國債期貨交易向社會公眾開放，北京商品交易所在期貨交易所中率先推出國債期貨交易。1994年10月以後，中國人民銀行提高3年期以上儲蓄存款利率和恢復存款保值貼補，國庫券利率也同樣保值貼補，保值貼補率的不確定性為炒作國債期貨提供了空間，大量機構投資者由股市轉入債市，國債期貨市場行情火爆。1994年全國國債期貨市場總成交量達2.8萬億元，占上海證券市場全部證券成交額的74.6％。1994年至1995年春節前，全國開設國債期貨的交易場所陡然增到14家，成交總額達28000億元。這種態勢壹直延續到1995年，與全國股票市場的低迷形成鮮明對照。
形勢似乎壹片大好。但問題出在327國債期貨合約上。
327國債應該在1995年6月到期，它的9.5％的票面利息加保值補貼率，每百元債券到期應兌付132元。與當時的銀行存款利息和通貨膨脹率相比，“327”的回報太低了。於是有市場傳聞，財政部可能要提高“327”的利率，到時會以148元的面值兌付。但上海三大證券公司之壹萬國證券的總裁管金生不這樣看，他認為高層正狠抓宏觀調控，財政部不會再從國庫裏割肉往外掏出16億元來補貼327國債。於是管率領萬國證券做空。
1995年2月327合約的價格壹直在147.80元—148.30元徘徊。23日，提高327國債利率的傳言得到證實，百元面值的327國債將按148.50元兌付。壹直在327品種上與萬國聯手做空的遼國發突然倒戈，改做多頭。327國債在1分鐘內竟上漲了2元，10分鐘後***漲了3.77元。327國債每上漲1元，萬國證券就要賠進十幾個億。按照它的持倉量和現行價位，壹旦到期交割，它將要拿出60億元資金。毫無疑問，萬國沒有這個能力。管金生鋌而走險，16時22分13秒突然發難，砸出1056萬口賣單，把價位從151.30打到147.50元，使當日開倉的多頭全線爆倉。這個行動令整個市場都目瞪口呆，若以收盤時的價格來計算，這壹天做多的機構，包括像遼國發這樣空翻多的機構都將血本無歸，而萬國不僅能夠擺脫掉危機，並且還可以賺到42億元。
最意外的是上交所總經理尉文淵，他做夢都沒有想到貼息，美聯儲調息時都是0.25％地調，咱們壹下子竟然就是5個百分點。當天下午，他陪證監會期貨部主任耿亮在場內。耿說國債期貨管理辦法修改完了，準備發布。尉正在為此高興，突然發現市場上氣氛不對勁，各地國債市場都是向上的突破性行情，“327”價格大幅下跌，交易量突然放大了許多。出事了！
夜裏11點，尉文淵正式下令宣布23日16時22分13秒之後的所有327品種的交易異常，是無效的，該部分不計入當日結算價、成交量和持倉量的範圍，經過此調整當日國債成交額為5400億元，當日327品種的收盤價為違規前最後簽定的壹筆交易價格151.30元。
上交所沒有公布管和萬國的名字，但是萬國在劫難逃，如果按照上交所定的收盤價到期交割，萬國賠60億元人民幣；如果按管自己弄出的局面算，萬國賺42億元；如果按照151.30元平倉，萬國虧16億元。
5月17日，中國證監會鑒於中國當時不具備開展國債期貨交易的基本條件，發出《關於暫停全國範圍內國債期貨交易試點的緊急通知》，開市僅兩年零六個月的國債期貨無奈地劃上了句號。中國第壹個金融期貨品種宣告夭折。
9月20日，國家監察部、中國證監會等部門都公布了對327事件的調查結果和處理決定，決定說，“這次事件是壹起在國債期貨市場發展過快、交易所監管不嚴和風險控制滯後的情況下，由上海萬國證券公司、遼寧國發（集團）公司引起的國債期貨風波”。1996年4月，萬國不得不與它當年最強勁的競爭對手申銀證券公司合並。1997年1月，管金生被上海市高級人民法院判處有期徒刑17年。
“327”給我們留下的教訓是深刻的。
首先，缺乏相關法律法規，監管乏力。1994年11月22日，提高327國債利率消息剛面世，上海證券交易所的國債期貨就出現了振幅為5元的行情，未引起註意，許多違規行為沒有得到及時、公正的處理。“327”中萬國在預期已經造成錯誤無法彌補巨額虧損時，幹脆以攪亂市場來收拾殘局。事發後第二天，上交所發出《關於加強國債期貨交易監管工作的緊急通知》，中國證監會、財政部頒布了《國債期貨交易管理暫行辦法》，中國終於有了第壹部具有全國性效力的國債期貨交易法規。但卻太晚了。
其次，保證金過低。327事件前，上交所規定客戶保證金比率是2.5％，深交所規定為1.5％，武漢交易中心規定是1％。保證金水平的設置是期貨風險控制的核心。用500元的保證金就能買賣2萬元的國債，這無疑是把操縱者潛在的盈利與風險放大了40倍。這樣偏低的保證金水平與國際通行標準相距甚遠，甚至不如國內當時商品期貨的保證金水平，無疑使市場投機氣氛更為濃重。
第三，沒有漲跌停板制和持倉限量制度。漲跌停板制度是國際期貨界通行的制度，而事發前上交所根本就沒有采取這種控制價格波動的基本手段，出現上下差價達4元的振幅，交易所沒有預警系統。當時中國國債的現券流通量很小，國債期貨某壹品種的可持倉量應與現貨市場流通量之間保持合理的比例關系，並在電腦撮合系統中設置。從327合約在2月23日尾市出現大筆拋單的情況看，交易所顯然對每筆下單缺少實時監控，導致上千萬手空單在幾分鐘之內通過計算機撮合系統成交，擾亂了市場秩序。
第四，無法杜絕透支交易。我國證券期貨交易所以計算機自動撮合為主要交易方式，按“逐日盯市”方法來控制風險，而非“逐筆盯市”的清算制度，故不能杜絕透支交易。交易所無法用靜態的保證金和前壹日的結算價格控制當日動態的價格波動，使得空方主力違規拋出千萬手合約的“瘋狂”行為得以實現。
第五，多頭監管的弊端。中國的國債期貨交易最初是在地方政府的批準下推出的，《辦法》頒布前，中國壹直沒有在法律上明確國債期貨的主要主管機構。財政部負責國債的發行並參與制定保值貼補率，中國人民銀行負責包括證券公司在內的金融機構的審批和例行管理，並制定和公布保值貼補率，證監會負責交易的監管，而各個交易組織者主要由地方政府直接監管。多頭監管導致監管效率的低下，甚至出現監管措施上的真空。
“327”是人們心中永遠的痛，以致於有段時間壹提到期貨人們總會聯想起欺詐、瘋狂和混亂。從1995年到2000年，是中國170余家期貨企業日子極不好過的6年，監管層也整整思考了6年。2000年12月29日，中國期貨業協會終於成立。經濟學家戴園晨說，這壹天象征著10年來風雨飄搖的期貨業終獲肯定，中國證監會首席顧問梁定邦兩年來壹直在積極組織調查327國債事件，準備寫壹個深入的報告，梳理壹下發展中國國債期貨的思路。
國債期貨的基礎是利率市場化，雖然目前利率市場化的工作已經啟動，但程度還不夠。因此，國債期貨的推出還必須等待利率真正市場化的那壹天。等待需要耐心，等待更需要技巧。淮南的柑橘很香甜，但是到了淮北就成了苦澀的“枳”，經驗豐富的農民知道這叫“水土不服”。我們在引入金融創新工具的激情中忘記了要先打理好這裏的監管氣候和土壤，給它壹個營養豐富的環境它才能順利成長、恢復本性，否則只能是因發育不良而早夭。入世後，中國期貨業肯定會等到“芝麻開門”的聲音，壹個真正的春天不再遙遠。