糖是我們生活種的必需品，是人類所必需的三大養分之壹。甜味是人類愛好的味道，它能喚起人愉悅的感覺，3000年前的《詩經》中，就有“周原__，堇荼如飴”的描述。而在期貨市場中，白糖期貨也是國內上市最早的壹批期貨品種，因其價格波動幅度大、走勢詭異的特點而獲“妖糖”之稱號。
在研究分析壹個品種之前，我們需要了解該品種的分析框架，這樣才能明確哪些因素需要重點分析。關於白糖的研究，我們從如下幾個方面展開：
壹、白糖產業情況概述
古人對甜味的追求，是上層人士的專屬，最早是沒有“制糖”這壹說法的，人類只能對自然界的天然甜味劑進行采集，如蜂蜜等。我國在2000多年前開始用甘蔗制糖，而使用甜菜制糖則是近幾十年才有的事。
從全球範圍來看，利用甘蔗生產白糖的數量遠大於甜菜。兩者的比例接近8：2。盡管原料不同，但甘蔗糖和甜菜糖在品質上沒有差別，國家標準對二者同樣適用。
20/21年度全球食糖產量1.8億噸（原糖值），其中甘蔗糖產量1.43億噸（原糖值），甜菜糖產量0.37億噸（原糖值）。甘蔗糖產量占比約為79%，甜菜糖占比約為21%。近10年來，甘蔗糖和甜菜糖的份額變化不大，甘蔗糖占比在76%-81%之間波動，甜菜糖占比在19%-24%之間波動。
食糖生產在全球較為分散，無較為明顯地域集中性。從20/21榨季產量情況來看，全球前10大食糖生產區域為巴西、印度、歐盟、中國、美國、泰國、墨西哥、巴基斯坦、俄羅斯、澳大利亞。前十大區域產量約占全球糖產量比重75%-80%，其中巴西及印度均占約16%-19%，歐盟占比約10%，泰國占比7%-8%。雖生產格局在全球較為分散，但主產國（地區）較為集中。且因為各主產國壓榨時間差異較大，全球食糖生產端並未有明顯季節性規律。
20/21年度，全球食糖消費量1.72億噸（原糖值），同比增長0.6%，回望歷史，消費總體呈增長趨勢。
食糖消費分地區和國度來看，前十大主要消費國家和地區分別為：印度、歐盟、中國、巴西、美國、印尼、巴基斯坦、俄羅斯、墨西哥和埃及，合計占比約60%。消費分散，且無其他因素影響下，消費變動不大，壹般以1%-2%增長率緩慢增長，對原糖走勢無太大影響。
全球食糖貿易流向來看，白糖貿易量占總產量的30%左右，進口量排名前三的分別是印度尼西亞、中國和美國，出口前三的國家分別是巴西、泰國和印度。
二、白糖價格走勢特征
白糖作為壹個強周期性期貨品種，素有三年三熊，六年壹個周期的說法，其中產量對周期規律起著至關重要的作用。由於甘蔗宿根性，甘蔗種植壹次，宿根可以生長三年。甘蔗本身對種植條件要求比較低，較易成活，壹般而言第壹年投入較大，後續兩年投入減少，因此即使糖價短期大幅下跌，蔗農砍蔗轉種其他作物可能性也較低。因此對甘蔗而言，壹旦蔗農減少或增加甘蔗種植面積，將會對後三年產量影響較大，通常呈現三年增產、三年減產的規律性。作為壹種農產品，白糖和絕大多數農產品壹樣，具有需求量相對穩定而供給隨年際變動較大的特點，這就決定了影響白糖價格的因素主要集中在種植面積、天氣和國家政策等來自於供給方面的因素，而較少與經濟景氣程度等需求方面的因素相關聯。“產量減少-價格上漲-種植面積增加-價格下跌-產量減少”，白糖市場運行較為嚴格遵守“蛛網模型”。種植面積的增加導致產量增加，產量增加將會壓低白糖價格，從而降低農戶種植積極性，最終導致種植面積的降低。隨著產量變動，糖價也以3年為周期，牛熊轉換。
通過上圖可以清楚的看到白糖“三牛三熊”的周期性特征，並且國內白糖與美原糖價格走勢間的正向相關性也非常明顯。不過隨著國內白糖進口量占比越來越大，近年來白糖價格周期變得更為平滑。
三、國際糖價研究框架
全球白糖出口國集中度非常之高，僅巴西、泰國和印度三家出口量就占到了總量的70%左右。所以從供給端來看，我們重點這三國的產量、庫存以及相關出口政策等。
其中需要重點關註的是巴西白糖的產量。農業領域，巴西得天獨厚，是全球最大的甘蔗種植國，每年甘蔗產量相對穩定，在6.3億噸左右，主要集中在巴西中南部地區。近年來巴西原糖年產量在3000-4000萬噸。巴西產糖量彈性非常大，波動幅度可達1000萬噸之多（作為對比，中國壹年的白糖總產量也就1000萬噸左右）。
這是因為甘蔗，既可以用來榨糖，也可以用來生產含水乙醇，如果生產的乙醇多了，糖的產量就少了。
上世紀70年年代，第二次世界石油危機開始，巴西政府大力發展生物乙醇和混合燃料汽車（FFV）。時至今日，在巴西國內，混合燃料汽車占比超過80%，車輛大部分可以在化石燃料和生物燃料之間靈活切換，其中代表性的就是含水乙醇和汽油的相互替代。消費者根據汽油和乙醇的經濟性比價可以以任意比例在混合燃料汽車中加入C類汽油或含水乙醇作為燃料。
這樣乙醇與原油之間，就形成了替代關系，原油價格為外生變量影響乙醇價格進而影響白糖的產量與價格。
從UNICA今年2月壹號給出的最新數據來看，在今年國際原油價格較去年大幅回落的情況下，巴西甘蔗制糖比例仍然只有45%左右，而制醇比仍高達55%左右，可見巴西產糖量的彈性有多大！
印度白糖年產量也超過3000萬噸，是全球第二大產糖國，但是自身消費量也大，每年能用於出口的白糖通常在1000萬噸以內。所以在對印度白糖供給的時候，要特別關註其出口政策。
泰國白糖年產量並不高，也在1000萬噸左右，但是絕大部分用於出口，使得其成為全球第二大的白糖出口國。
還有壹點需要註意的是，各主產國白糖的壓榨時間。比如今年2、3月份是印度榨季高峰，而此階段巴西榨季結束，泰國處於榨季初期，這就導致了最近壹段時間國際白糖的定價由印度主導。而至今，印度22/23榨季產量懸而未決，印度雙周產量同比數據上漲，市場對印度減產事實生疑，但政府官員仍舊堅稱因減產預期或取消第二批出口配額。這就導致了美原糖近期價格高位劇烈波動。
綜合上述分析，對國際白糖價格分析框架可以大致整理為如下圖：
四、國內白糖研究框架
我國是重要的食糖生產國和消費國，糖料種植在我國農業經濟中占有重要的地位。20/21年度，我國是全球第四大食糖生產國，第三大食糖消費國，第二大食糖進口國。
生產方面，我國甘蔗主產區地形崎嶇，生產的自然條件相對較差，成本相對較高。以廣西地區為例，我國甘蔗生產成本為360-400元/噸，與巴西（134-158元/噸）、印度（140-168元/噸）和泰國（200-230元/噸）相比，生產成本上劣勢明顯。但白糖作為重要的戰略物資，屬於貿易保護比較嚴格的農產品。自中國加入WTO後，中國開始實施白糖進口配額關稅制度，該制度演變如下：
近年來，國內白糖供需格局相對穩定，每年約1000萬噸左右的產量、1500萬噸左右的需求量，缺口由進口和上期結轉庫存補充。進口實時配額政策，配額內進口關稅15%，配額量194.5萬噸，配額外進口關稅50%。
五、小結
1、白糖價格走勢具有明顯的周期性，5-6年為壹個周期，跟甘蔗的宿根種植相關，最近幾年周期性變得扁平化；內外盤白糖走勢上具有明顯的正向相關性。
2、國際白糖市場出口前三的國家分別是巴西、印度和泰國，巴西白糖產量和印度出口量的波動範圍較大，是影響國際糖價走勢的主導因素；
3、全球糖的需求穩定，每年需求波動大約維持在5%以內的變化水平，這導致了糖的波動主要以供應端變化為主，同時受到種植周期的制約。
4、中國白糖供需格局相對穩定，每年約1000萬噸左右的產量、1500萬噸左右的需求量，缺口由進口和上期結轉庫存補充。進口實時配額政策，配額內進口關稅15%，配額量194.5萬噸，配額外進口關稅50%。在國內產量變化不大情況下，進口量波動對鄭糖影響加大，研究中應分配更高權重。相應的，內盤大周期及季節性會有壹定程度弱化。具體來看，研究更應關註巴西、泰國及印度等主產國情況。如4-12月，更應關註巴西壓榨及出口情況；11-4月，則應關註北半球印度及泰國壓榨及出口情況，對行情影響可能要大於內盤自身產銷及季節性情況。