作者:張曙光| 2006年2月14 16: 45。
2005年7月21日，中國人民銀行發布《關於完善人民幣匯率形成機制改革的公告》，宣布從即日起，實行“以市場供求為基礎、參考壹籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度”，同時升值2%。當日19: 00“美元對人民幣成交價格調整為1美元對8.165438 0元人民幣作為次日銀行間外匯市場外匯指定銀行間交易的中間價”，每日實際成交價格仍在中間價千分之三以內浮動。央行的這壹決定暫時結束了2002年以來的人民幣匯率之爭。現在，新的匯率制度和匯率形成已經運行了近兩個月，我們可以進壹步觀察和分析。
央行決定公布後，受到了國際社會的廣泛贊譽和歡迎。國內外輿論反響熱烈，國內外市場反應積極。隨後，央行逐步明確了新制度的壹些細節，並采取了壹些進壹步的配套改革措施。例如，8月2日，央行發布《關於外匯指定銀行向客戶辦理遠期結匯和開辦人民幣外幣掉期業務有關問題的通知》。8月8日，又發布《關於加快發展外匯市場有關問題的通知》，擴大即期外匯市場交易主體，增加外匯市場詢價交易方式，開放銀行間遠期外匯交易。總的來說，匯率制度改革和匯率調整取得了顯著的成功。正如國際清算銀行近日在其季報中所言，“中國在7月人民幣升值前後的表現，抑制了市場對人民幣進壹步升值的猜測，有效限制了人民幣升值對金融市場的影響”，並表示，“到目前為止，中國的政策制定者似乎很好地控制了人民幣向更靈活的匯率制度過渡的進程，因此沒有出現很多人預期的大量拋售美元的情況”。
這次調整和改革的最大特點是放棄單壹的釘住匯率制，回歸到有管理的浮動匯率制。1994的匯率改革，不僅取消了外匯額度，實現了匯率壹體化，而且設定了有管理的浮動匯率制度的改革目標，在1996實現了經常項目下的自由兌換。65438年到0997年，亞洲金融危機爆發。為了維護國內和世界經濟穩定，促進亞洲經濟復蘇，中國堅持保持人民幣匯率不變。自那以後，中國從名義上有管理的浮動但實際上固定的匯率制度退回到盯住美元的匯率制度。盡管有入世後進壹步開放的承諾，近年來中國經濟快速發展，生產效率明顯提高，國內外升值壓力不斷，但固定釘住匯率制度壹直堅持到這次調整，壹定程度上形成了對匯率改革和調整的恐懼。然而，作為兩種貨幣之間價格和宏觀經濟調節的重要參數，匯率七八年不變，而實際經濟形勢卻發生巨大變化，這是不正常的，不僅造成市場信號的巨大扭曲和國內外經濟的嚴重失衡，也在壹定程度上惡化了中國經濟發展的國際環境。這壹改革和調整最終打破了僵局，使中國的匯率制度和匯率水平回到正常運行的軌道上來。
對這次匯率改革和調整的理解和評論有兩種偏頗。壹種是強調匯率升值而忽略制度變遷，甚至認為新制度還是升值後掛鉤的制度。另壹種是強調制度調整，忽略匯率變化。即使經過這次改革和調整，我們仍然堅持先改革匯率制度，再調整匯率水平。前者多是壹些主張升值的人，尤其是壹些國際人士的反應和看法，後者則是壹些反對升值的人的看法。其實兩者都明顯是片面的。雖然升值幅度比較小，只有2.1%，但還是和1994的改革壹樣，是制度和匯率的同步變化和調整；改革後的匯率變化進壹步體現了改革的政策效果。同樣，這次雖然有升值，但重點不是升值，而是制度改革，實行新的更靈活的匯率形成機制，向市場化邁進了壹步。原本普遍預期中國放棄盯住美元後會有四種選擇:自由浮動、窄幅波動、移動釘住和壹籃子釘住，但結果是中國別無選擇。中國放棄了單壹釘住的固定匯率，但它沒有也不可能自由浮動，因為條件遠非完美。新體系下的匯率波動和交易波動明顯比壹般的窄幅波動更靈活。改革調整後，有點類似於動釘子，只是幅度太小，動頻率難以確定。至於壹籃子貨幣，只是參考，不是掛鉤。總之，現在的制度和那個制度不壹樣。
由於新體制增加了匯率形成機制的市場化和靈活性，其利弊也可能是多方面的。由於與美元脫鉤，不僅減少了對美國經濟的依賴和美國經濟波動對我的影響，也增加了使用人民幣作為國際交易清算工具的空間，邁出了人民幣走向區域和國際貨幣的第壹步；由於增加了匯率的彈性，也增加了央行調節選擇的空間和操縱的可能性。這可能是有些人意想不到的。要知道，這次匯率調整首先受到日本人的挑戰，最大的壓力自然來自美國朝野，形成了日美歐的共同主張。主要原因是中國政府操縱人民幣匯率。但改革的結果並不是美國人想要的，甚至違背了他們的意願。每個市場主體都會面臨更大的信息不對稱和操作不透明。就壹籃子貨幣而言，不僅有貨幣問題，還有權重問題。現在央行雖然普遍公開了貨幣構成，但權重還是保密的，只是參考調整，不直接掛鉤，同時還要根據市場供求變化進行調整。因此，靈活性和可控性很大，也就是說，新制度給央行操縱匯率留下了很大的空間。由於與美元脫鉤，參考貨幣籃子進行調整，失去了固定匯率的穩定性，增加了匯率形成的影響因素和匯率變動的不確定性，不僅增加了匯率政策操作的難度，也增加了支持其他政策的復雜性。
雖然匯率升值幅度不大，但效果是緊的。在中國經濟運行開始減速下行的情況下，有必要對此進行應對。在貨幣政策尤其是利率政策難以調整的情況下，需要財政政策配合。最重要的是加快增值稅轉型和所得稅合並，適當減稅以抵消匯率升值的緊縮效應，減少經濟景氣度的下降，延緩經濟周期的下行過程，防止通貨緊縮。
改革匯率形成機制後，央行出臺了壹些配套改革措施，並發布了兩個促進外匯市場發展的通知。壹方面擴大了外匯市場的參與者，另壹方面開辟了外匯遠期交易。其目的是為商業銀行提供新的套期保值工具，增強商業銀行等企業在外匯管理方面的風險意識，為其進壹步國際化提供機會。根據外匯交易中心的數據，已進入外匯遠期交易市場的銀行有19家，其中中資銀行7家，外資銀行12家。但自8月15日外匯交易中心正式推出銀行間遠期外匯交易品種以來，市場並未出現劇烈交易的局面。因為市場報價和預期方向相同，方向相反，所有報價的買盤遠大於賣盤，整個市場處於有價無市的狀態。交易量很小，累計成交只有幾筆；交易額相對較小，最多500萬美元；交易周期短，最短的只有8天。這種情況很正常。不能說明開市的決定有什麽問題，只能說明任何市場的形成、發展和成熟都是壹個漸進的過程，尤其是在投機因素較大、市場風險加大的情況下，交易主體出於風險防範的考慮，加上交易技術和交易經驗不足，自然會持觀望態度。在這種情況下，我們只能堅持，不能動搖，只能前進，不能後退。只要市場對外開放，只要不斷擴大市場主體，增加交易品種，完善交易制度，新的套期保值和盈利機會就會出現，交易就會活躍，市場就會發展成熟。
這壹次匯率升值幅度很小是可以理解的。因為匯率問題從來就不是壹個簡單的經濟問題，而是壹個復雜的政治問題，不僅是國際政治問題，也是國內政治問題。國際政治主要涉及中美關系，這個已經講過了。人們也註意到，由於升值幅度小，達不到美國朝野的要求。最近美國國會向中國施壓，再次提起人民幣匯率問題，美國制造商協會緊隨其後，這方面的爭議還會復發。但是國內政治問題沒有被提及。因為中國經濟已經相當開放，匯率制度和匯率政策影響很大，又缺乏這方面的知識和經驗，難免會有壹顆無底的心。如果處理不當，可能會對當前的經濟形勢產生重大不利影響，甚至出現逆轉，這是最高決策當局無法承受的。2%升值實際作用不大，既能暫時說明內外壓力，又在可控範圍內，政治上可以接受。這裏的關鍵不是變化的範圍，而是變化本身。動比不動好，變比不變好。只要動了，再動也不難。這招效果不錯，再動就有信心了。
因為匯率升值幅度很小，升值壓力並沒有消除。這體現在很多方面。第壹，外匯儲備增加，熱錢流入不減。央行雖然貨幣發行少了，但貨幣增速卻快速上升，8月末M2增長17.3%。第二，新制度實施以來的匯率走勢也可以看出來。自7月21將次日交易價格重置為8.11元以來，人民幣對美元匯率單邊上漲，8月壹路上漲，30日、30日小幅下跌，9月1日再次上漲，9月15日收盤價達到最高水平。這使得人民幣升值問題再次成為業界和輿論界關註的焦點，於是有傳言稱人民幣將再次升值1%。正如摩根士丹利亞太區首席經濟學家謝國忠所言，“如果金融市場將上壹次人民幣匯率變動視為壹系列類似行動的開始，將導致新壹輪大規模熱錢流入和投機”。面對這種情況，央行官員多次表示，“未來人民幣匯率是否會進壹步升值，將由市場供求決定，而不是由政府決定”，“央行不會再次調整匯率，也不會公布某壹天人民幣會漲或跌多少”。但也有不少人不以為然，甚至有人將其與改革前央行官員的立場相提並論，認為這仍是“此地無銀三百兩”的伎倆。事實上，有兩件事是清楚的。第壹，這次匯率改革和調整終於邁出了可喜的壹步。現在才兩個月，效果還沒有完全顯現出來。中央銀行需要對這次改革和升值的效果和影響以及新系統的運行情況作進壹步的觀察和評估。短時間內不可能進行同樣的操作。所以期望近期再做升值是不合理的，是明顯的投機行為。第二，人民幣會升值，但是怎麽升值，什麽時候升值，是另外壹個問題。由於實行了“以市場供求為基礎、參考壹籃子貨幣進行調節的有管理的浮動匯率制度”，未來的匯率政策操作有多種選擇，可以再次升值，擴大浮動區間，也可以使用其他市場操作方式。在有條件的情況下，逐步讓市場發揮作用比行政調節要好。相應的，央行官員的表態也不是壹句空話。即使央行再次選擇升值，也不會是今年，而是明年或者更長時間。
在消除匯率預期理論中，升值2%不僅不會消除升值預期，反而會刺激資本流入，增強升值預期，再加上美國的進壹步施壓。由此，有人認為中國會步日本後塵，會有壹個匯率持續升值的過程，重演中國版的“廣場協議”。對此既不能過於重視，也不能掉以輕心。首先，廣場協議確實對日本經濟產生了很大的影響，但把日本經濟十年衰退歸咎於匯率升值，未免言過其實。日本經濟衰退嚴重是多種因素綜合作用的結果，與日本的經濟體制尤其是金融體制有很大關系。比如企業之間的相互持股、主辦銀行制度以及銀行、企業、政客之間所謂的“鐵三角”關系，都是日本泡沫經濟的重要原因。其次，中國和日本在廣場協議時期有相似之處，也有不同之處。中國也在經濟高速增長的過程中，也存在房地產泡沫。與中國金融業巨大的不良資產不同，還有匯率貶值的因素。特別是中國是發展中國家，國內市場廣闊，再加上資本賬戶管制，中國還有很多應對措施。就資金流向而言，廣場協議之後，日本企業大量對外投資，甚至揚言要買下整個美國，而中國目前的對外投資才剛剛起步，雖然中國也鼓勵企業走出去。第三，有了廣場協議的教訓，中國會保持警惕，不會輕易放棄匯率管制的主動權。然而，我們應該非常小心。局勢的發展存在很大的不確定性，誰也不能完全排除這種可能性。
從這次匯率改革和調整的決策和操作來看，實現了原有的主動性、可控性、突發性和漸進性原則，是比較成功的。首先，這次改革調整是研究了很久，做了充分準備的。盡管外界施壓，內部猜測，但有關當局不為所動，反而加緊了對匯率問題的研究。同時，通過各種渠道，廣泛聽取了專家的意見。其次，這次改革調整操作不僅有第壹步，還有第二步的後續措施，包括後來發布的兩個關於發展外匯市場的通知。因此，現在的主要問題不是進壹步升值，而是如何進壹步發展和完善即期和遠期外匯市場，比如加快利率市場化改革，形成市場交易的基準利率和定價基準，推進外匯交易中心的體制改革，明確其市場定位，將其打造成人民幣期貨交易所。只有外匯市場發達，交易活躍，才能發現價格，才能知道均衡匯率是多少。這時候無論怎麽調整，都會有壹個比較靠譜的依據。
匯率制度和匯率政策固然重要，但畢竟是整個經濟制度和政策的問題。當前我國經濟運行中最突出的問題是內外經濟失衡導致的實體經濟和貨幣經濟的雙向循環和雙向依賴。實體經濟方面，壹方面，能源和原材料大量從國際市場進口，生產周期通過國內加工制造完成，對石油的依存度達到40%。另壹方面，產品大量出口，在國際市場上實現了“驚險壹跳”，完成了從商品到貨幣的循環，貿易依存度達到了70%。在貨幣經濟層面，壹方面，大量的出口、外資和熱錢流入增加了央行的外匯占款和貨幣供應量，然後央行通過公開市場操作和發行票據對沖和回籠流通中的超額貨幣，形成國內貨幣流通和貨幣流通。另壹方面，增加的外匯儲備存入外國銀行或購買美國國債，外國政府和企業再投資於中國，形成外幣循環。現在看來，中國的現狀可能已經到了這樣壹個轉折點，是時候調整戰略，從重商主義轉向擴大內需，實施真正的富民政策了。因此，我們不僅要對匯率制度和匯率政策進行統籌考慮和總體安排，而且要對整個經濟發展中的壹系列長遠的、重大的戰略問題進行深入研究和周密部署。只有這樣，才能保證中國經濟的健康發展和中國社會的和諧穩定。
北京方莊方城花園2005-09-16
065438+2006年10月20日《新青年稱重》雜誌